光大证券-上海建工-600170-2019年一季报点评：1Q19营收增速创新高，新签订单持续高增长-190430

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        ◆事件：上海建工发布2019  年一季报，1Q19  公司营收471.1  亿，YoY+51.6%，归母净利13.2  亿，YoY+147.2%。
        ◆1Q19  营收增速创新高，新签订单持续高增长：公司1Q19  营收增速同比提升35.1pcts  达51.6%，增速创近年新高。分行业看，公司1Q19  建筑施工/房地产开发/设计咨询营收YoY  47.9%/140.6%/  80.7%，收入占比分别为79.3%/  8.3%/  4.9%，我们判断施工/设计咨询业务高增长受益于公司在手工程项目充足/推进顺利，房地产开发业务受益于房地产预售集中结转（1Q19  存货YoY  -5.4%）。受益于长三角一体化战略地位提升，区域基建投资景气度高，在手订单充足，预计传统主业施工业务收入高增长有望保持，考虑到16/17  年房屋预售合同增速回落，预计房地产开发业务收入增速将逐渐回落。1Q19  新签合同额YoY+30.8%，持续高增长，2Q18  -1Q19新签合同额达3,253.9  亿，为18  年营收之1.9  倍，在手订单充沛。
        ◆1Q19  毛利率下滑明显，料盈利能力将逐渐回暖：公司1Q19  毛利率为9.5%，同比下降2.0pcts，毛利率下滑明显。分行业，建筑施工/房地产开发/设计咨询毛利率为5.9%/  30.7%  /32.8%，同比变动-2.4/-8.5/+8.5pcts，施工业务毛利率大幅下滑或与大型项目占比增加及收入/成本确认错位有关，预计未来将逐渐回归合理水平（~7%），参考公司历史情况，房地产业务毛利率或仍将小幅回落。随着传统主业施工业务毛利率回归，预计综合毛利率将逐渐回升。公司1Q19  期间费用率同比下降1.5pcts  至6.4%，剔除交易性金融资产以公允价值计量增加6.9  亿（19  年开始执行新金融工具准则），公司实际归母净利率下降0.4pct  至1.3%，预计未来归母净利率将随毛利率改善逐渐改善。
        ◆显著受益长三角一体化推进，维持“买入”评级：上海建工为长三角区域建设龙头，公司将显著受益于长三角一体化战略地位提升、区域基建投资高景气。公司在手订单充沛，业绩保障性强，考虑到收入增速超预期，19  年新执行新金融工具准则带来公允价值收益增加，上调公司19-21  年归母净利预测至34.1/41.4  /45.4  亿（前值  30.8/34.8/  38.1  亿），现价对应PE  分别为  9.6x/7.9x/7.2x。现价对应  2019  年PB  为1.0x，参考可比企业  PB  均值1.2x，维持公司目标价4.39  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：地产业务、公允价值收益快速下滑，基建投资不及预期