东方证券-房地产行业物业管理行业系列报告之一：百舸争流上市谋发展，各显神通开启新征程-190507

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        核心观点

        2018  年起物业公司上市进入集中爆发期，2018  年有  7  家物业公司上市，超过  2014  年至  2017  年上市家数之和。2018  年南都物业成为首家成功登陆  A股市场的物业公司；雅生活、碧桂园服务、新城悦、佳兆业物业和永升生活服务相继登陆港股市场。我们认为物业公司集中上市潮的出现主要基于两点原因：1）对规模和市占率的诉求，希望借助资本市场进行融资进而扩大管理规模。2）资本市场逐步认识到物业公司的价值，给予物业公司明显高于开发商的估值水平，这也给房企拆分物业子公司单独上市提供了充足的动力。

        物业公司更倾向于选择港股而非  A  股上市，核心原因有三点：1）A  股对于申请  IPO  公司的盈利要求较为严格。2）A  股对于分拆子公司上市的关联交易比例的要求是所有地产子公司型物业公司无法绕过的坎。3）中国证监会对地产子公司型物业公司  IPO  持审慎态度，目前还没有这类物业公司在  A  股实现上市。

        采用红筹模式上市，是当前房企子公司型物业公司的首选方案。其最大的优势在于全流通，对大股东而言既能实现融资也能在未来通过减持获得更多资金；此外，上市阶段只需要通过香港证监会和联交所的审批，整个上市流程的时间相对可控；上市后的融资活动也只需通过香港联交所、香港证监会的审批，更为灵活。对物业公司而言，迫切需要的是实现上市，因此对于物业公司尤其是房企子公司型物业公司而言，采用红筹模式上市以减少审批环节是其较优的选择。

        物业公司的单独上市并不会对地产母公司的市值造成重大影响，部分公司除外。采用港股模式上市，由于物业公司仍作为并表子公司，因此物业公司的市值变化可能会对应影响到地产母公司的总市值。我们选取了  6  家还未正式上市的龙头物业公司，测算了它们采用港股模式上市后对母公司市值影响的弹性（弹性即指：考虑持股比例的物业公司增厚的市值除以母公司总市值）。除蓝光发展本身市值较小（208  亿），其物业公司嘉宝股份上市后增厚的市值占总市值比在乐观假设下（30倍估值）可能会达到  21%外，其他未上市龙头物业公司对地产母公司的市值占比预计都不会超过  7%。

        投资建议与投资标的

        我们认为物业管理行业的龙头公司绝不应该是其地产开发母公司的附庸甚至成本中心，而应该是拥有独立的发展战略、决策能力和融资能力的公司，因此分拆上市对于物业管理公司而言是重要且必要的一步。综合来看，1）我们看好借资本助力有望成为行业龙头的物业公司，建议关注包括已经具备龙头气质的碧桂园服务、绿城服务，以及成长性最佳的永升生活服务、新城悦。2）由于蓝光发展的物业子公司嘉宝股份有望在港股上市且对其市值影响弹性较大，也建议积极关注蓝光发展的价值重估。

        风险提示  

        监管机构对物业公司上市政策发生重大变化。

        社保政策可能会对物业公司盈利能力造成影响。