信达证券-大北农-002385-饲料盈利下滑业绩短期承压，各项业务蓄势待发-190508

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        事件：近日，大北农发布  2018  年报和  2019  年一季报。2018  年公司实现营业收入  193.02  亿元，同比增长  2.99%；实现归属于上市公司股东的净利润  5.07  亿元，同比下降  59.93%；实现扣非后归母净利润  1.17  亿元，同比下降  88.26%，基本每股收益  0.12  元/股。2019  年一季度公司实现营业收入  40.57  亿元，同比下降  11.82%，实现归母净利润-0.39  亿元，同比下降  121.48%。
        点评：
        短期业绩看饲料，下游复苏盈利有望转好。公司饲料业务  18  年营收占比达  86.67%，作为公司核心主业，饲料业务  18年受市场环境影响营收增速放缓、产品结构调整以及成本波动导致盈利下滑，对公司业绩有所拖累。年初以来全国生猪存栏量降速趋稳同时生猪价格有所反弹，表明国内养殖疫情局势正逐步进入平稳期，产能出清带动行情逐渐恢复，公司饲料业务盈利有望转好。受下游养殖业环保政策、非瘟疫情的影响，18  年全国猪料销量同比下降  5.8%，公司猪料销量逆势同增  1.38%，市场份额进一步提升，主要受益于公司全产业链养殖服务模式的有效转型，在规模养殖客户获取方面取得一定成效。随着下游养殖行情复苏，产能逐步趋稳回升，公司饲料业务销量和盈利有望同步转好。
        中期业绩看养猪，布局日趋完善未来弹性大。公司养猪业务扩张较快，自  2016  年开始实施养猪大创业战略规划以来，公司陆续成立了八大养猪平台，目前拥有  84  家三级养猪公司，储备了近  3000  万头生猪出栏的土地，包含参控股公司在内当前公司能繁和后备母猪约  17  万头左右，在建  5.3  万头母猪的存栏舍，待建  10.5  万头母猪的生产基地。18  年包含参股公司在内合计出栏  168  万头生猪，19  年一季度出栏  51.5  万头。随着生猪养殖产能的逐步达产，公司预计  2019  年底  23万头母猪满负荷生产，2020  年商品猪出栏量达到  500-600  万头。公司养殖业务的快速扩张将对业绩带来较大弹性。
        长期看生物科技产品，种子和动保业务未来增长潜力较大。公司目前种子和动保产品占比较低，但始终作为公司重点发展领域。18  年公司动保和种子业务均取得重要进展。报告期内公司新增申请专利  107  件、授权专利  79  件；新增植物新品种权授权  45  件（水稻  8  件，玉米  37  件）；新增自主选育国审水稻品种  14  个、国审玉米品种  9  个；新增北京市新技术新产品（服务）认定  15  项、玉米水稻品种共通过审定  33  项次，其中玉米水稻品种通过国审  23  项次。此外，子公司研发的转基因大豆转化事件  DBN-09004-6  于  2018  年  8  月在阿根廷进入公众咨询期，2019  年  2  月获得阿根廷政府颁发的种植许可。种子业务市场规模较大，巴西、阿根廷、乌拉圭大豆种植面积  8  亿亩，以  10  元/亩技术使用费计算，保守市场空间为  80  亿元。就玉米而言，国内玉米种植面积  5.3  亿亩，以  10  元/亩技术费计算，保守市场空间为  53  亿元。
        盈利预测及评级：我们预计公司  19-21  年摊薄每股收益分别为  0.18  元、0.22  元、0.26  元，对应  18-20  年  PE  分别为  39x、32x、28x。维持“增持”评级。
        风险因素：饲料原料供应及价格波动风险、生猪价格变动风险，重大疫情及自然灾害风险、政策变动风险等。