安信证券-国轩高科-002074-订单饱满扩产顺利，铁锂三元齐发力-190502

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        ■事件：公司发布  2018  年年报和  19Q1  一季度，实现营收  51.27  亿元，同比增长  5.97%；实现归母净利润  5.80  亿，同比下降-30.75%；扣非归母净利  1.91亿元，同比下降  63.87%。2019  年一季度，公司实现营收  17.52  亿元，同比增长  65.31%；实现归母净利  2.02  亿元，同比增长  25.22%；扣非归母净利  1.76亿元，同比增长  32.77%。2018  年业绩出现较大幅度变动，主要系公司对安凯客车、国网江苏等公司的结算时点差异，进行调减相应的营业收入及营业成本，调减的相关业绩递延至  19Q1  和  19Q2  进行确认。另外，公司补充计提坏账准备金额，增加资产减值损失。
        ■18  年装机量全国领先，19  年出货有望达  10GWh：根据  GGII  数据，2018年公司动力电池装机量  3.4GWh，市场份额约  5.2%，全国排名第三。根据公司年报，公司实际实现销售  12.76  亿安时（约  4.08GWh），同比增长近  70.09%；生产量约  5.65GWh，库存约  2.4GWh。2019  年，公司供应车型续航里程预计主要集中在  300-400km  左右，产品能量密度主要集中在  140-160Wh/kg。根据公告，公司已与北汽、江淮、奇瑞、众泰等长期合作客户谈好供货策略，当前在手订单饱满，预计订单在  12GWh  以上，全年出货量有望达  10GWh（三元预计  1GWh  左右），全年业绩可期。
        ■产业链布局完善，产能扩张顺利：公司积极布局上游资源，与中冶集团在唐山曹妃甸设立合资公司，建立稳定的钴镍原料供货关系，公司与上海电气合资设立基于动力锂电池储能业务的公司，实现业务范围进一步扩大。报告期内，“年产  4GWh  高比能动力锂电池产业化项目”、“南京国轩年产  3  亿  Ah高比能动力锂电池产业化项目”等项目已实现部分产线分批投产，产能迅速得到释放。根据  GGII  数据，公司  2018  年底产能规模在  7-8GWh，2019  年有效产能预计达  14GWh，其中  2GWh  三元产能，12GWh  铁锂产能。远期规划2020  年底预计达  30GWh  产能，2022  年预计达  50GWh  产能。
        ■注重技术研发，产品优势明显：2018  年，公司研发投入  4.93  亿元，完成了磷酸铁锂  190Wh/kg  电芯单体和  140Wh/kg  成组电池产品的技术改造和产线调整，高压实磷酸铁锂材料的生产导入，实现高比能能量密度的三元电芯量产和软包电芯的产品工艺设计。根据年报，公司  2018  年动力电池平均售价约为  1.12  元/Wh，平均成本约为  0.795  元/Wh，毛利率近  28.80%。产品性价比优势明显，叠加  LFP  电池的高安全性，在补贴退坡的背景下，公司  2019年有望受益低端车型技术路线切换  LFP  的发展趋势。
        ■配套德国博世，开启全球化进程：公司目前已拥有江淮汽车、北汽新能源、众泰汽车、宇通客车、上汽集团、中通客车、安凯客车等一批战略性合作客户。报告期内，公司与  BOSCH  签署采购框架协议，将为其提供车载  12V  磷酸铁锂启停电池，终端用户或遍布全球，标志着公司产品质量和生产能力进一步获得世界一流企业的认可，是公司在新能源动力电池领域的又一里程碑。与此同时，公司其他海外三元电池项目也积极推进中，有望取得持续突破。
        ■投资建议：我们预计公司  2019  年-2021  年的收入增速分别为  127.47%、22.89%、28.85%，净利润增速分别为  74.47%、24.40%、27.73%。维持公司买入-A  的投资评级，6  个月目标价为  25.00  元。
        ■风险提示：产品竞争加剧，新能源车发展不及预期，海外合作进展低于预期