中银国际-煤炭行业19年1季报综述：煤价下跌，一季度业绩逆势上涨8%，资产质量持续向好-190514

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        煤炭企业19年1季度归母净利润同比增长8%至中值11亿元，主营业务收入同比增长4.8%。在市场煤价下跌16%，长协煤下跌2%的背景下我们认为表现良好，业绩与煤价的相关度在下降。利润率高位运行，资产质量指标表现良好，行业正在享受资产负债表的不断修复带来的好处。这种趋势未来有望延续。
        支撑评级的要点
        收入增长5%，在煤价下跌的市场中表现较好。19年一季度22家主流煤炭公司平均主营业务收入101亿元，同比增长4.8%。如果不包括中国神华，则增长5.5%至79亿元。我们认为表现较好，因为同期煤价下跌比较明显：同期秦皇岛5500大卡动力煤价格同比下跌16%至599元，而秦皇岛5500大卡动力煤年度长协价553元，同比下跌2%，市场煤和长协煤都在下跌中。收入的增长主要来源于煤炭产销量的增长、非煤业务的拉动、以及个别公司价格的上涨等。我们看到业绩对于煤价的依赖度和相关度在下降。近年来这一趋势得到延续。
        归母净利润增长中值8%，表现较好，与市场煤的关联度在下降。19年1季度归属母公司净利润表现分化明显，有4、5倍的增长，也有90%的跌幅。中值为11亿元（增长的中值为8%），如果不包括神华则是3亿元（不包括神华，增长的中值为7%）。在市场煤价下跌16%的背景下，除去去年同期基数较低（当时业绩有些低于预期），依然可以算表现较好的。业绩的增长主要来自于产销量的增长以及优化资产结构。另外，由于上市公司普遍长协煤占比较高，近年来长协煤占比的高比例和较好的执行，也对煤价的涨跌起到了较好平滑作用。
        利润率高位运行，ROE高位运行，经营现金流同比增长14%，成本费用控制较好，期间费用率保持不变。19年一季度煤炭上市公司平均毛利润率32%，同比下降2个百分点；经营利润率15%，同比下降1个百分点；净利润率11%，同比持平。成本控制较好，期间费用率15%，同比持平。净资产收益率2.9%，同比下降0.1个百分点。经营性现金流同比增长14%至25亿元。各项利润率指标、资产质量指标表现良好，行业正在享受资产负债表的不断修复带来的好处。这种趋势未来有望延续。
        重点推荐
        我们看好龙头低估值、业绩表现较好的公司：陕西煤业、山西焦化、山煤国际、阳泉煤业、潞安环能等。
        评级面临的主要风险
        经济下行超预期；煤价大幅下跌；新能源替代速度加快，需求下降超预期；超产死灰复燃