华泰证券-中美关系对行业的影响-190514

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        中美关系对  A  股的影响主要通过投资者情绪和企业盈利两条路径
        中美贸易影响是长期且复杂多变的，但我们认为国内经济对股票市场的影响大于外部冲击：2008  年美国次贷危机引发全球金融海啸，上证综指于2008  年  10  月  31  日  PE(TTM)下行到约  13  倍，处于  2000  年以来历史估值的  21.5%分位，而股票市场历史最低的估值是在  2012-2013  年期间经济有滞涨风险的时期。中美关系对  A  股的影响主要通过投资者情绪（通过中美贸易进展复盘研究）和企业盈利（基于  2018  年财报研究）两条路径，对投资者情绪的影响通常是快速剧烈的，对盈利的影响是中长期的，或对全球经济增长预期产生负面影响。
        中美关系的本质是中美经济实力的对比
        我们认为中美关系的本质是两国经济实体的对比，从这个角度出发，2019年中美关系的进展对  A  股的影响或比去年边际减弱。首先，一季度美国经济见顶特征初现，但国内经济企稳，中美经济周期差实质性收窄；其次，2018  年美国经济复苏韧性较强，2018  年年初（3  月  8  日）美国认定钢铝产品威胁美国国家安全时，美国十年期国债  2.86%，高于  2005  年以来的历史中位数（2.71%），中美利差亦从  2017  年  10  月  17  日的  1.44%趋势下行到  2018  年  11  月  8  日的  0.24%，2019  年以来中美利差回升，美国期限利差转负，加征关税对美国国内已经疲弱的消费大概率也会产生负面影响。
        外部压力加大时期黄金、种植业、机场、银行等行业相对抗跌
        2018  年以来有三次外部压力加大的时间段，第一阶段美对钢铁和铝分别征收  25%、10%关税并制裁中兴通讯，第二阶段美反悔华盛顿联合声明，并对中国制造  2025  相关技术商品加征关税，第三阶段  2019  年  5  月对  2000亿美元商品加征关税。A  股行业表现方面，成长板块相对而言负面影响最大，相对抗跌的一级行业包括景气度相对独立的食品饮料、农林牧渔，其次银行和公共事业的抗跌属性也较好，二级子行业中，黄金、种植业相对抗跌，其次是景点、半导体、农业综合、铁路运输、机场、银行、旅游和食品加工相对抗跌。在外部压力缓解阶段，成长板块反弹的概率也较大。
        上市公司盈利角度，机械、通讯、交运、电子等行业影响较大
        根据全部上市公司  2018  年年报数据，一级行业分类中，美国区域收入在主营收入占比较高的行业为机械设备（2.4%）、通信（2.2%）、交运（1.9%）、电子（1.8%）、纺织服装（1.5%）、国防军工（1.2%）、轻工制造（0.9%）、医药生物（0.7%）;二级子行业中航运（23%）、金属制品（18%）、医疗服务（10%）、元件（10%）、交运设备（4.2%）、通信设备（3.8%）、医疗器械（3%）美国区域主营收入占比相对较高。2018  年全部  A  股非金融板块收入中，美国地区营收贡献总额约  1526  亿，不包括境外贡献利润但未明确标志区域的公司，存在低估的可能。
        根据  2018  年年报，71  家公司对美出口收入占比较大
        根据  2018  年年报数据，全部  A  股  3599  家公司中  71  家公司的主营收入的地区分类中涉及美国区域（不包括主营收入在境外地区但未明确是否是美国的公司）。以这  71  家公司为样本，从涉及公司家数来看，电子、轻工、机械、汽车和医药行业较多，按  2018  年“美国区域营业收入/主营业务收入”的占比来看，可能受美国地区收入影响较大的一级行业包括有色、轻工制造、交运、医药、化工等，二级行业包括服装家纺、元件、医疗服务、航天装备、航空装备等。
        风险提示：根据  IMF  发言人评估，中美保护性关税措施可能导致全球  GDP下降  2%，中美关系发展或对国内经济预期产生负面影响。