光大证券-连锁药店行业深度系列报告二：从财报透析产业变化，强化集中度提升和处方外流两大逻辑-190514

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        ◆药店板块  19Q1  收入和扣非净利润均明显提速
        A股医药零售板块从18Q2起，已经实现连续三个季度收入加速增长，至  19Q1  板块收入增速达到  31%，为  A  股自有连锁药店上市以来营收同比增长的历史最高值。药店板块  19Q1  扣非净利润同比增长达  30%，其增速同样为历史最高，相比  18  年扣非净利润增速逐季下滑的态势呈明显的反转。
        ◆竞争优化+税费节约，19Q1  内生明显提速
        18Q4  起，医保局加大骗保查处力度，经营不规范中小连锁和单体店受冲击明显，经营规范的上市药店获益；一级市场药店高价并购热度下降，中型连锁借促销做大销售以期高价退出的渠道受限，促销竞争态势有所缓和；税费节约利好和新/次新店爬坡加速贡献为  19Q1  扣非净利润增速反转的核心原因。
        ◆内生提速可持续，并购提速和处方外流仍可期
        首先是药店监管规范化和并购估值趋于理性均为长期持续的变化，19Q1  内生增长提速的驱动因素均可持续。其次，药店行业后续还将迎来增值税降税、并购预期升温以及电子处方+带量采购推行带来的处方外流等多重利好。预计  19  年全年药店内生增长的提升仍可持续。
        ◆区域聚焦战略效果显著，上市药店区域集中度提升明显
        区域聚焦战略在应对外部竞争上越发重要。益丰药房将继续在六个优势省市加密布局，稳固其领先地位；大参林则在稳固广东领先地位，在已具备局部优势的广西和河南市场快速加密布局；一心堂云南省优势明显，可持续创造现金流，未来桂琼进入盈利阶段，川渝则需继续加速扩张；老百姓前期借并购快速进入空白市场，未来会在重点省份更加聚焦。
        ◆投资建议：内生提速可持续，集中度提升和处方外流双逻辑继续强化
        考虑  19Q1  各大药店收入和利润的内生增速均有明显提速，且后续仍会迎来增值税降税、小规模纳税人转换、并购预期增加以及处方外流利好落地，我们继续重点推荐药房板块。从估值上看，药房板块  19  年平均  PE为  33  倍，个股动态  PE  估值均处于历史平均估值中间偏低位置，参考业绩增速和估值匹配性，个股重点推荐益丰药房、大参林、一心堂和老百姓。
        ◆风险分析：并购整合不顺导致商誉减值；新建并购进度不达预期。