安信证券-360金融-QFIN.US-背靠流量风控为核，互金巨头潜力巨大-190513

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        ■平台实现高增长，打造领先金融科技平台。360  金融成立于  2016  年，旗下产品有  360  借条、360  小微贷、360  分期，致力于成为以人工智能、大数据驱动的金融科技平台。360  金融于  2018年  12  月在纳斯达克交易所正式挂牌上市。
        ■商业模式：以  360  借条为核心，逐步拓宽消费场景。360  金融目前已初步完成金融科技和消费场景的互联网金融生态布局，未来将着力于争取更多牌照、拓宽业务范围，进一步深化金融布局。核心产品  360  借条为借款人提供简便快捷的小额贷款服务，借款人能在  5  分钟内迅速获批，授信额度从  1  千至  20  万元不等。目前公司消费场景布局：（1）小微企业。360  小微贷主要解决小微企业融资难问题，主要用户为网络电商卖家、小微企业法人及股东。（2）电商分期。360  分期购物平台主打“手机、数码产品、智能家电”三类产品，用户可在  1-12  期多种期数间灵活选择。
        ■竞争优势：公司背靠  360  集团，依托  360  集团的核心技术、庞大的用户群体以及品牌优势，公司在风控、获客以及资金端都取得了较大优势。
        （1）海量数据加持，风控技术优势显著。360  金融自主研发了  Argus、Cosmic  Cube、Cloud  Bank三大风控系统，取得了较好成效。截至  2018  年  12  月，公司  M3+逾期率为  0.92%，在行业中处于较低水平。
        （2）获客渠道多元化，老用户续借比例上升。截至  2018  年9  月，360  金融累计借款用户中，22.7%来自于  360  集团流量转化；68.9%来自于外部第三方渠道伙伴；8.4%来自于老用户推荐。公司通过多渠道获取新用户的同时，2018  年老用户续借比例上升至  57.9%（YoY+4pct.），未来有望进一步提升。
        （3）机构资金占比高。公司  2018  年底金融机构资金占比上升至  78%，较  2018  年  3  季度提升4.2%，在同业上市公司中居前列。在资金来源机构化趋势下，各大平台纷纷提高机构资金占比，新一轮机构资金争夺战即将打响，360  金融已抢占先机，资金优势越发显著。
        ■市场潜力巨大，行业多强争霸。  
        （1）互联网金融前景广阔。预计  2022  年中国消费杠杆率将达  30%，消费信贷规模将攀升至  40.1万亿。互联网金融凭借技术及场景优势能精准捕捉并吸引长尾用户，海量的潜在客户群体以及科技变革的持续推进使得互联网金融发展潜力巨大。
        （2）BATJ  与  P2P  平台抢占市场。早期，P2P  平台通过线上、线下门店结合的方式大量揽客，发展迅速。近年来，BATJ  等互联网巨头纷纷布局互联网金融，其中，以蚂蚁金服、京东数科为代表的电商系互金公司凭借天然高流量及消费场景优势迅速抢占市场，对  P2P  平台造成不小冲击。2017  年电商系互金公司放贷规模占比达  35%。
        ■监管趋严，引导助贷转型。自  2018  年  P2P  爆雷潮以来，风险专项政治工作力度不断加强，市场加速出清。2019  年  1  月发布的  175  号文明确提出“以机构退出为主要工作方向，积极引导部分机构向助贷转型”。随着整治工作的持续推进，未来违规平台将陆续被清退，严格合规的平台才能成为行业的“幸存者”。  
        ■业绩保持高增长，获客成本有所提升。在新准则下，公司营收飞速增长。2018  年公司净收入达  44.5  亿元，Non-GAAP  净利润达  18  亿元，收入主要来自于贷款服务（包括撮合借贷服务和贷后服务，占比  70%左右）。2018  年前三季度新增用户人均营销成本呈下降趋势，但四季度有所抬升。未来随着  360  金融的目标营销能力持续提升，营销成本有望趋于稳定。  
        ■合理估值区间：首次覆盖给与  8.5  倍市盈率，对应  2019  年目标市值为  35.8  亿美元，折合人民币  244  亿元。预计  360  金融  2019-2021  年净利润为  29  亿元、41  亿元、51  亿元。
        ■风险提示：金融监管与整顿力度趋严、行业竞争加剧、获客成本上升等。