光大证券-金山软件-3888.HK-2019年Q1业绩点评报告：1Q经营亏损率环比收窄，等待手游发布驱动盈利改善-190515

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        ◆云业务驱动整体营收快成长然毛利率下滑，费用率下降带来经营亏损率环比收窄
        2019Q1  公司实现营收  17.3  亿元人民币，同比增长  37%，其中网络游戏、云服务、办公软件服务占比分别为  34%/49%/17%。盈利能力来看，由于低毛利率的云业务占比加大，整体毛利率为  38%，同比下降  11  个百分点，环比下降  5  个百分点。得益研发、销售、行政等费用率下降，经营亏损率从  4Q18的  6.0%收窄至  1.5%。归母净亏损率为  3.9%对应净亏损额为  0.7  亿元。
        ◆端游企稳、手游发力，驱动游戏业务反弹
        1Q19  游戏业务营收  6.0  亿元人民币，同比下降  5%，环比下降  9%，主要由于《剑网  3》短期承压及现有手游生命周期自然回落。伴随《剑网  3》新赛季吸引玩家回归，端游整体营收表现有望企稳；待旗舰手游《剑侠情缘  3》及《剑侠情缘  2》顺利发布，有望驱动游戏业务营收反弹以及利润率回升。
        ◆云业务延续高速成长，亏损率有望继续收窄
        1Q19  云服务业务实现营收  8.4  亿元，同比上升  100%，环比上升  16%，主要来自移动视频、互联网行业用户量增长以及企业云服务的收益增长。公司在视频云等细分领域卡位优势巩固，我们预计  19  年延续良好发展态势，公司指引营收增速超  60%且亏损率有望继续收窄。
        ◆WPS  变现潜力持续兑现，且利润率有望企稳
        1Q19  办公软件业务实现营收  2.9  亿元人民币，同比上升  35%，环比下降23%，主要由于企业版销售的季节性回落。WPS  用户基础持续巩固，货币化进程顺利推进，公司指引  19  年营收增速约  40%且利润率有望企稳。
        ◆估值与评级
        鉴于云业务占比扩大导致整体毛利率承压，我们下调公司  2019-2020  年调整后的  EPS  预测  12%/22%至  0.49/0.51  元人民币，预计  2021  年调整后的EPS  为  0.52  元。19  年公司各项业务将呈现良好发展态势，游戏业务或实现业绩反弹，云业务持续高成长且亏损率如期收窄，WPS  拟科创板上市有助于整体估值提升，基于分部估值法，维持目标价  23  港币，对应  2019  年41  倍调整后的  PE，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：手游行业竞争加剧；云业务发展不及预期。