德邦证券-轻工制造行业2018年&2019年Q1综述-190512

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        投资要点：
        2018  年&2019  年  Q1  行业业绩承压。2018  年全行业合计实现  4743.02  亿元营业总收入，增速为  11.22%，较  2017  年  23.92%的增速明显回落；实现合计归母净利润  196.38  亿元，同比减少  41.00%。2019  年  Q1，全行业合计营业总收入同比下降  3.01%，合计归母净利润同比下降  27.93%。
        文娱用品板块业绩增速领先，继续推荐晨光文具。作为抗周期轻工消费龙头，晨光文具的业绩保持稳定较快增长。2018  年业绩符合预期，2019  年  Q1  利润增长略超预期。主营业务受经济周期影响小，C  端传统核心业务深耕四大赛道稳定增长，B  端办公直销业务不断开拓整合新客户放量增长，新零售业务模式迈向成熟。具体推荐理由见我们对外发布的首次覆盖报告《晨光文具：整合创意价值和服务优势的文具文创龙头》和一季报点评报告。
        包装板块景气度改善，行业格局向好。重点公司  2018  年和  2019  年  Q1  的业绩总体表现比较稳定。收入方面，劲嘉股份和永新股份  2018  年的收入增长提速，劲嘉股份  2019  年  Q1  收入增长继续提速。归母净利润方面，永新股份受益于产品结构的持续优化、产能的稳定扩张和环保要求的提高等因素，报告期内增速明显加快，劲嘉股份同期的利润增速也较高，2018  年和  2019  年  Q1  的归母净利润增速增速均超  20%。此外，受益于  2018  年下半年成品纸价格回落，纸箱包装龙头合兴包装毛利率  2018  年逐季提升，公司增长受内生和外延同步驱动，2018  年实现归母净利润增长  64.49%。同时，供给侧改革和环境治理趋严促使包装行业中小产能去化，龙头企业的订单增长较快，行业格局的边际改善和公司市占率的稳步提升，都有利于包装公司获得更强的议价能力，提升盈利水平。
        家居板块定制家居企业平均增速放缓，龙头抵御能力强。相比  2017  年行业平均收入和利润增速均超过  30%的高速业绩增长，定制家具公司  2018  年和  2019  年Q1  的业绩增速明显放缓。目前从营收规模来看，欧派家居是唯一一家收入超百亿的公司，索菲亚和尚品宅配紧跟其后，这  3  家定制龙头的收入规模在行业内遥遥领先。欧派家居和尚品宅配  2019  年  Q1  的业绩超出市场预期，在地产持续低迷的情况下，两家公司的收入增速超过  15%，归母净利润增速超过  20%。多品类、多渠道发展以及规模化、信息化生产的优势逐渐凸显，定制家居龙头的抵御能力明显强于其他公司。
        虽然业绩增速下滑，但报告期内定制家居公司的盈利能力依然保持稳定，ROE  和毛利率仍维持较高水平，说明虽然行业竞争日趋激烈，但之前市场对定制行业即将进入价格战时期、盈利能力大幅下降的猜想没有成立。相对于家电，家具的消费频率更低、客单价更高、产品更加个性化和非标准化、服务链更长，因此消费者对价格水平的敏感程度和辨识程度相比家电是比较低的，低价对快速抢占市场份额没有产生特别理想的效果，且大幅降价也可能对品牌形象产生负面影响。总体来看，定制家具企业打价格战的意愿不强。
        造纸板块景气度下降，生活用纸下游需求稳中有升防御性强。收入方面，除晨鸣纸业  2018  年收入小幅下降外，其余龙头公司的收入保持增长，但  2019  年  Q1，晨鸣纸业、华泰股份和山鹰纸业的收入均为负增长。行业景气度下降对利润端产生的影响更大。2018  年上半年纸业景气度较高，除晨鸣纸业归母净利润下降33.41%外，其余造纸板块龙头的归母净利润均保持  30%以上的增长。但  2019  年Q1，除中顺洁柔外，其余造纸龙头的归母净利润较去年同期出现大幅下降。
        风险提示：地产竣工回暖不及预期，宏观经济低迷导致整体需求不及预期。