首创证券-MSCI指数A股纳入因子调整点评：象征意义大于实际意义，中长期外资流入仍在途中-190515

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        投资要点  
        事件回顾：5  月  14  日清晨，MSCI  宣布，将把现有  A  股的纳入因子从  5%提高至  10%。值得关注的是，将  26  只  A  股纳入  MSCI  中国指数，其中包括首度入围的  18  只创业板股票，这一系列调整将于  5  月  28  日收盘后正式生效。
        事件分析：
        本次  A  股纳入  MSCI  指数的纳入因子提升至  10%，表明  A  股市场今年的三步走已经完成了第一步，进展顺利的话纳入因子将在今年  11  月被提升至  20%。根据此前  MSCI  的公告，今年  MSCI  将分三步将现有  A  股纳入因子从  5%提升至  20%，时间点分别为  8  月和  11  月的两次季度审议会议。
        本次调整所带来的象征意义大于实际意义。首先，从实际意义来看，本次调整将引入最多  347  亿美元的增量资金，但考虑到其中近  80%为主动跟踪资金，其灵活度较高，短期内外资流入可能并不会很显著。根据  MSCI  的公告，全球对  MSCI  全球指数、新兴市场指数、亚洲市场指数（除日本）、中国指数的资产规模分别为  17000、32000、2000  和  140  亿元。根据我们的模型测算（见文后图表  1），在  A  股市场纳入因子被提升至  10%后，将为  A  股市场带来  2300  多亿人民币（美元兑人民币汇率按  6.8，下同）的增量资金。倘若在  11  月纳入因子被提升至  20%，预计将为  A  股市场带来近  4000  亿人民币的增量资金。然而，在  MSCI  公布的官方数据中，被动跟踪的资金仅占  20%，剩下  80%的跟踪资金为较为灵活的主动跟踪资金，其可以选择低配或者择时配置，因此，短期内外资流入可能会低于我们的测算规模，尤其在中美贸易摩擦不确定性较大的背景下，北上资金净流出的态势扭转可能并非一蹴而就的。
        而从象征意义来看，本次对  A  股纳入因子的提升与加入，既意味着  A  股市场的国际化程度不断提升，在中长期内推动金融市场的持续发展，同时也意味着外资的资金流入结构可能会发生变化。一方面，尽管在短期内外资的流入节奏并不一定与  MSCI  指数审议会议时间点一致，但在中长期内，MSCI  指数将会持续吸引国际资金进入  A  股市场。自去年  8  月  MSCI  审议会议将  A  股市场纳入因子提高到  5%以来，截至  5  月  15  日，北上资金净流入1099  亿元，这也验证了在中长期内  A  股在  MSCI  指数中权重的提升对外资确实具有较强的吸引力（见文后图表  2）。因此，即使短期内受中美贸易摩擦等国际面不确定性因素影响，北上资金净流出状态难以马上扭转，但在中长期内，随着  A  股市场权重的不断提升，外资的持续流入将会是常态化。而借鉴韩国、台湾的纳入经验，未来  A  股市场的纳入因子有望提高到100%，国内市场的持股主体结构变化及金融制度的改革进程均有望加快。
        另一方面，18  只创业板股票的首度纳入，标志着外资的资金流入结构可能发生变化，中小盘股票逐渐受到青睐。相比于上次调整，本次  MSCI  中国指数调整的最大不同是首次纳入了创业板股票。在  2018  年  5  月公布的大盘名单中，主板市值占比为  91%，中小板市值占比为  9%，而在今年  3  月公布的大盘名单中，创业板与中小板的合计市值占比提升至  12%，这表明在初期外资完全偏好大盘股之后，中小盘股票的关注度正在逐步提升，尤其实符合标准的创业板标的，这一点在  MSCI  其他中国相关指数的扩容也可以得到验证。在本次调整中，MSCI  中国  A  股在岸小盘指数和  MSCI  中国全指数中小盘也迎来了迎来巨量调整，分别吸纳了  503  家和  522  家成分股，大部分系合格的创业板标的。未来随着中盘名单的扩大以及创业板优质标的的纳入，外资的配置结构将趋于多元化。