招银国际-三一重装国际-0631.HK-珠海实地调研印证正面观点-190517

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        概要。我们于本周较早时候到三一海工的珠海生产基地调研，该公司为三一国际的全资子公司，专注于生产大型港口机械。主要亮点：（1）港口设备自动化属长期趋势，而三一国际的自动化场桥订单正迅速增长；（2）2019  年和2020  上半年港口设备的订单预见性高；（3）管理层有信心在今年实现稳定毛利率；（4）美国新征收的进口关税对三一国际影响有限。我们相信三一国际正抓住行业转型的机遇,  我们将2019/20/21  年盈利预测上调4％/  4％/  5％，目标价由4.45  港元（1.7  倍2019  年预测市帐率）上调至4.72港元（基于1.8倍2019年预测市帐率，对应2019-20  年13-15％预测净资产收益率）。重申买入。
        自动化场桥的增长潜力。根据三一国际，全球场桥的保有量约为三万台（中国：一万辆；海外：两万辆）。三一国际预计每年的更新替换需求约两千台。码头自动化大趋势将为三一国际提供巨大的增长潜力。
        订单强劲。年初至今，三一国际获得26  台电自动化场桥订单，金额为人民币3.84  亿元（均价：1,480  万元/台），而2018  年全年的订单则为17  辆。据我们了解客户为招商局港口（144  HK，未评级），该公司目前正对其轮胎式场桥进行升级以降低人工成本。三一国际认为，新产品有助客户显著提高集装箱搬运效率。26  台自动化场桥将于2019  和2020  年初交付。公司有信心今年取得更多订单。
        2019  年港口机械交付订单已爆满。管理层表示2019  年公司大型港口机械的订单已排满（约人民币12  亿元）。本月开始的新接订单将在2020  年起交付。三一国际目标在2019  年5  月至2020  年4  月期间再添人民币20-25  亿元订单。
        2019  年毛利率可保持稳定。管理层有信心今年各业务的分部毛利率均上升(2018  年为29.4%)  。当中毛利率较低但增长较快的综采业务于今年一季度录得25.6%的毛利率(高于2018  年全年的14.7%)。管理层相信公司的整体毛利率在产品组合变化下仍将保持稳定(综采及大型港口机械收入增长较快)。
        美国新增关税对三一国影响非常有限。由于三一国际于中国生产并整机出口至美国的客户,  因此美国的新关税政策将对公司构成影响。然而,美国收入于2018  年仅数千万人民币,  预期今年高于一亿元人民币,  相对公司总收入占比很少(我们预测为今年总收入达68  亿元)。而且,  三一国际未来可以把部份的生产环节转移至美国以减少关税带来的影响(三一集团于美国拥有生产基地)。