新时代证券-贵州茅台-600519-业绩增速维持高位，渠道变革有望夯实定价基础-190425

《新时代证券-贵州茅台-600519-业绩增速维持高位，渠道变革有望夯实定价基础-190425（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《新时代证券-贵州茅台-600519-业绩增速维持高位，渠道变革有望夯实定价基础-190425（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：
        公司发布  2019  年一季报，19Q1  实现营业收入  216.44  亿元，同增  23.92%；归母净利润  112.21  亿元，同增  31.91%。
        业绩略超预告指引，增速维持高位，预收账款环比下降  21.92  亿
        公司  2019Q1  业绩预告指引为营收同增  20%左右，归母净利润同增  30%左右，实际增速  23.92%/31.91%，略超指引。分产品来看，茅台酒收入  194.98  亿元，同比增长  23.68%；系列酒收入  21.32  亿元，同比增长  26.30%。2019Q1  预收账款为  113.85  亿元，环比下降  21.92  亿，应系季度确认贡献部分业绩，同比下降  13.57%，应与  2018  年以来梳理渠道结构，较大幅度减少经销商有关。另外，由于支付的税费与存放央行和同业款项净增加额大幅增加，导致经营活动产生的现金流净额  11.89  亿，同比下降  75.91%，销售商品、提供劳务收到的现金  227.58  亿，同比增长  17.52%。
        非标发货加大推升毛利率，期间费用率下降：
        公司  2019  年第一季度实现毛利率  92.11%，同比上升  0.80pct，主要是受益于非标产品增长带动吨价提升；实现净利率  55.05%，同比上升  2.77pct，主要受益于产品结构提升和销售费用率下降。期间费用率  10.80%，同比减少1.49pct，其中销售/管理费用率分别为  3.88%/6.52%，较同期下降  1.26pct/下降0.03pct。
        渠道梳理回收配额量，直营有望放量以夯实定价基础：
        公司渠道梳理仍在进行，报告期末国内经销商数量  2454  家，减少  533  家，其中酱香系列酒经销商减少  494  家，茅台酒经销商减少  39  家。批发渠道营收205.38  亿元，同增  27.88%，直销渠道营收  10.92  亿元，同减  21.55%，占比仅4.86%，主要受公司电商等直营渠道梳理的短期影响，后续直营渠道有望分批次、有节奏释放回收配额量：4  月  19  日公司在贵州省招标网发布招标信息，对首批全国及贵州本地商超卖场进行公开招商，分别供应  400  吨和  200  吨  53度飞天茅台；同时公布针对  500  强企业单位等直营团购计划。预计直营渠道供给量将分步释放，短期市场批价小幅波动。
        盈利预测与估值：
        预计公司  2019~2021  年实现归母净利  426.05/504.32/593.82  亿元，同比增长21.0%/18.4%/17.7%，对应  EPS  为  33.92/40.15/47.27  元。当前股价对应2019~2021  年的  PE  为  28.6/24.2/20.5  倍。预计公司  2019  年直营方案落地，渠道变革有望夯实定价基础。维持“强烈推荐”评级。
        风险提示：渠道改革方案不达预期，直营集中放量致市场批价超预期波动，高端需求受限