国金证券-一季度货币政策执行报告点评：风是在哪一个方向吹？-190518

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        基本结论
        事件：2019  年  5  月  17  日，中国人民银行公布了《2019  年一季度中国货币政策执行报告》，我们解读如下：
        从“强化逆周期调节”到“适时适度实施逆周期调节”。一季度报告将四季度报告中“强化逆周期调节”的表述改为“适时适度实施逆周期调节，根据经济增长和价格形势变化及时预调微调”。考虑到本次报告发布相比去年同期晚了一周，应该是在充分评估贸易摩擦影响基础上的政策抉择，这意味着央行暂时没有因为外部压力考虑调整货币政策，短期关注焦点依然在“国内”基本面。
        央行怎么看增长和物价？首先，央行对于经济形势判断较为乐观，随着经济增速目标淡化，逆周期调节和“大水漫灌”的必要性有所降低。其次，央行认为物价不确定性增大，短期对于货币政策可能存在干扰。
        超储率季节性回落，流动性基本充裕。一季度超储率环比下降属于正常的季节性变化，但是考虑到去年四季度超储率处于历史同期较高水平，而今年一季度则是较低水平，意味着年初以来流动性边际收缩迹象明显，同时货币市场利率波动率也明显升高。
        降成本效果继续显现，后续关注房贷“虚火”。季节调整后，3  月份贷款加权平均利率实际上略有下降，社会综合融资成本继续下行，反映出前期出台的支持民营、小微企业的政策效果逐渐显现。3  月份个人住房贷款加权平均利率环比下降，这和年初部分城市地产市场升温迹象较为一致。4  月  19  日中央政治局会议再次提出“房住不炒、因城施策”，遏制房价上涨的决心并未改变。此外，5  月  17  日银保监会  23  号文下发，提出严格执行房地产行业监管政策，严控个人消费贷的资金用途等要求。预计后续房地产开发融资仍然面临收紧压力，后续投资增速将有所回落。
        相比于去年四季度，一季度报告中对于利率和汇率制度的表述基本不变。利率方面，“两轨并一轨”仍是核心任务；汇率方面，金融业开放稳步推进意味着央行将维持外汇和资本流动稳定。
        债市观点：整体上看，一季度货币政策执行报告是对年初以来货币政策边际“由松转紧”的进一步确认，短期内货币政策边际上难有明显放松。二季度我们维持利率走势震荡的判断，包括基本面数据表现不弱，社融增速仍然较高，猪价带动  CPI  不断走高，利率债净供给压力较大，货币政策难有明显放松等因素，都对无风险利率下行造成较大阻力。不过，预计三季度后，基本面各项指标逐渐转弱，利率债净供给压力减弱，货币政策再次出现边际放松可能，投资者可以考虑提前布局，迎接阶段性利率行情。
        风险提示：1）油价超预期上涨，通胀上行倒逼货币政策收紧；2）经济增长超预期，利率波动加大。