国元证券-利润的迁徙：CPI的加速可能超过预期-211209

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报告要点：价格数据似乎开始均值回归，偏低的CPI在向上加速，而本偏高的PPI在向下收敛。

降价的确仅仅发生在中上游，采掘、原材料、加工工业的价格都在向下，而生活资料、CPI的价格却在加速。

这在一定程度上与保供稳价的政策有关。

后续来看，PPI会一路向下，而CPI则会一路向上：1）政策只是PPI调整的一个触发点，PPI的下降还是周期决定的，抛开政策的因素不谈，当前CRB的涨幅也是不断向下的，这与全球货币快速变平有关；2）猪周期是CPI启动的一个独立且主要的线索，受猪粮比低迷的影响，能繁母猪的规模也在一个快速变平的过程之中，且自6月之后，能繁母猪开始去栏；3）PPI对CPI非食品的传导仍在继续，当前PPI与CPI非食品的剪刀差已在历史新高，即使PPI回落，CPI非食品没有那么快降下来。

从最新的CPI数据来看，这些变化似乎都正在发生：1）猪肉价格的同比降幅大幅收缩，且环比增幅已经达到12.2%（2019年以来新高）；2）非食品价格也在上涨，当然不得不承认的是，这与此前原油价格的加速带来的燃料价格上涨有关。

当然，这都在市场的预期之内，能超预期的，可能是未来CPI的弹性：1）从这一轮猪周期启动的环比表现看，似乎要比2018年那一轮更猛，这次在不到半年的时间内，猪肉环比就有逾25%的抬升；2）PPI下降对非食品价格的短期负面作用是有限的，经验上，非食品价格除了受PPI影响之外，还会受到食品价格影响，如果上游价格高位回落，但食品价格筑底盘升的话，那非食品价格可能会重复2017年的走势（高位盘桓一年有余）。

如此来看，4%-5%这个区间是CPI的第一目标位，一旦生活用品的价格上涨，一来通胀的形势会更加复杂，货币宽松的空间是非常受限的；二来利润会从上游逐步涌到下游，消费品涨价可能是来年权益市场配置的方向之一。

风险提示：货币政策超预期，经济复苏超预期。