光大证券-神马股份-600810-2018年报及2019年一季报点评：2018年业绩大幅增长，尼龙产业链继续延伸-190429

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        事件：
        公司发布  2018  年报和  2018  年经营数据，2018  年实现营业总收入  111.53亿元，同增  4.38%；归母净利  6.47  亿元，同比增长  867.68%，扣非后  6.47亿元，同增  1201.97%，经营性净现金流  6.92  亿元，同增  230.42%；单  Q4公司实现营收  25.12  亿元，归母净利  8478  万元。
        公司同时发布  2019  年一季报和  2019Q1  经营数据，实现营收  34.79  亿元，同增  24.42%，归母净利  1.86  亿元，同比增加  82.23%，扣非后  1.85  亿元，同比增加  83.08%。
        点评：
        ◆2018  年销量略有下滑，受益  PA66  景气，工程塑料公司业绩大幅增长
        2018  年公司主营产品销量略有下滑，帘子布、工业丝、切片分别实现销量  6.21、6.66、12.44  万吨，YoY-4.06%、-5.43%、-6.93%。但尼龙  66  行业2018  年全年维持较高景气，公司工业丝、帘子布、切片  2018  年全年实现平均售价  25588、29886、26484  元/吨，分别同比上涨  20.53%、12.68%、43.6%，公司营业总收入同比增加  4.38%，而原料端尼龙  66  盐价格涨幅（同比+10.34%至  13893  元/吨）弱于产品涨幅，综合毛利润同增  86.2%至  15.8  亿元，综合毛利率同比上升  6.23pct  至  14.17%。公司切片产品定价方式随行就市，经营数据显示  2018  年  PA66  切片和  PA66  盐平均价差同比+115.2%至  12591  元/吨，受益于  PA66  行业的大幅景气，报告期内子公司神马工程塑料有限责任公司业绩大幅增长，YOY+443.7%至  6.0  亿元。
        ◆2018  年尼龙化工业绩大幅增加，公司投资收益大幅提升
        2018  年公司从联营企业取得投资收益  31382.9  万元，同比增长  245.8%，占当期利润总额  59.09%。增长主要来自神马尼龙化工有限责任公司（2018年  8  月平煤神马集团产业转型发展基金向尼龙化工增资后神马股份持股尼龙化工比例由  49%降为  36.24%，但按约定神马股份仍按  49%的比例确认投资收益）和平煤神马集团财务有限责任公司（14%权益）投资收益的提升，两家联营企业的投资收益分别为  28273.9  和  1699.1  万元。2018  年受益于己二酸和PA66  盐价格的上涨，2018  年尼龙化工有限责任公司净利润同比增加  343.0%至  5.77  亿元；平煤神马集团财务有限责任公司净利润同比略降  2.02%至  1.21亿元。
        ◆切片产销回升，2019Q1  业绩大幅增长
        公司  2018Q4  业绩受切片产销量下降影响而环比下滑，2019Q1  公司切片维持较高产销，业绩同比和环比均大幅增长。分业务来看，公司  2019Q1工业丝、帘子布和切片分别实现销量  12833/15210/34117  吨，环比分别变化-26.45%、-29.57%、38.43%。公司  2019Q1  实现营业收入  34.79  亿元，同比增长  25.33%，环比增长  35.48%，实现归母净利润  1.02  亿元，同比增加82.23%，环比增加  119.71%，折  EPS0.42  元。
        ◆新增产能将陆续释放，尼龙产业链日趋完善
        目前子公司工程塑料科技公司年产  4  万吨尼龙  66  切片项目已投料试车，帘子布发展公司年产  4  万吨尼龙  66  差异化工业丝项目一期工程（两万吨）土建工程主体车间已完工，正在进行设备安装，神马锦纶科技公司年产  10万吨锦纶  6  民用丝项目的一期工程——年产  4  万吨纺丝项目设备安装中，神马江苏新材料年产  3  万吨尼龙  66  切片项目主体厂房已完工。此外公司参股设立首恒新材料，拟投资建设  20  万吨环己酮项目，项目建成后中国平煤神马集团通过首恒新材料打通了煤焦化工到尼龙化工的链接，拥有完整的尼龙6  产业链：氢气和苯—环己酮—己内酰胺—切片—纺丝。公司将充分利用中国平煤神马集团的产业协同优势，延伸尼龙  6  产业链，提升公司核心竞争力，进一步打开尼龙业务成长空间。
        ◆盈利预测、估值与评级：
        基于  PA66  相比  2018  年高点有所下滑，且原料尼龙  66  盐价格有所上调，下调2019～2020年盈利预测且新增2021年盈利预测，预计净利分别为7.09、7.99、8.45  亿元（前值为  10.70、12.14、-亿元）；对应  EPS  分别为  1.60、1.81  和  1.91  元，最新收盘价对应  PE  为  9  倍、8  倍和  7  倍，PA66  行业寡头垄断格局下景气度有望长期维持，公司后期新产能陆续释放，仍维持“买入”评级。
        ◆风险提示：
        海外经济增长未及预期，PA66  消费增长受到影响；海外巨头价格策略发生变化，景气周期未能持续；上市公司  PA66  装置因故障或其他不可抗力而损失产量；关税政策发生变化，国内  PA66  市场受到海外货源倾销冲击。