天风证券-游族网络-002174-18年研发投入增长显著，静待《权游》上线业绩增长-190521

《天风证券-游族网络-002174-18年研发投入增长显著，静待《权游》上线业绩增长-190521（14页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《天风证券-游族网络-002174-18年研发投入增长显著，静待《权游》上线业绩增长-190521（14页）.pdf（14页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        18  年  业  绩  符  合  预  期  ，  营  收  净  利  稳  定  增  长  ，  毛  利  率  提  升。
        18  年营  收  35.81  亿元，同比上升  10.68%；归母净利  10.09  亿元，同比上升53.85%；归母扣非净利  7.38  亿元，同比上升  23.05%。毛利率  56.07%，同比上升  3.91pcts，净利率  28.23%，同比上升  7.71pcts。经拆分  18Q4  营收  9.58亿，同比增长  19.45%，环比增长  14.59%，归母净利  3.26  亿，同比增长  65.48%，主要系《天使纪元》海外、《三十六计》等新游戏增量，老游戏《少年三国志》稳定贡献，及投资收益  1.06  亿元，内生基本持平。
        19Q1  营  收  利  润  下  滑  与  新  游  上  线  周  期  及  员  工  激  励  计  划  新  增  激  励  费  用  有  关。
        19Q1营收8.33亿元，同比下降4.03%，归母净利1.73亿元，同比下降22.07%，归母扣非净利  1.72  亿元，同比下降  21.24%，毛利率  54.62%，同比下降9.78pcts，净利率  20.77%，同比下降  4.69pcts。主要系：1）19Q1  新游数量少且  18Q1《天使纪元》基数较高；2）资产减值损失及员工激励费用的影响，剔除上述影响后预计净利与营收增速下降相匹配；3）《圣斗士星矢：觉醒》、《猎魂觉醒》等新游分成，《权游页游》海外推广等。19Q1  经营性活动现金流  6859.6  万，同比增长  37%，现金流量表质量有所改善。
        18  年研发投入大幅增长，加强中台研发队伍建设，19-20  年产品储备丰富。
        18  年研发投入  4.94  亿元，同比增长  53.99%，研发人员数量  1493  人，同比上升  1.77%，研发人员数量占比提升  10.88pcts  至  76.49%，打造可靠中台和精悍前台提升内部研发运营效率，在研项目包括《权游》手页游、《山海镜花》、《少年三国志  2》、《盗墓笔记》等，均计划在  19  年测试或上线。
        18  年手游营  收  25.68  亿元，同比增长  11.60%，营收占比  71.7  %，同比上升3.9pcts，毛利率提升  5  .9pcts  至  55.6%，《少年三国志》、《天使纪元》、《女神联盟  2》等精品游戏贡献稳定流水，静待头部游戏上线催化业绩。公司将参与《荒野乱斗》国内发行。18  年海外发行营收  18.44  亿元，同比下降6.30%，营收占比  51.5%，同比下降  9.3pcts，《狂暴之翼》17  年基  数高，19年公司携《猎魂觉醒》、《圣斗士星矢》、《神都夜行录》等多款游戏开拓海外市场，《权游页游》英文版海外公测预计将带动海外收入增速回升。
        投资建议：综上，公司  1  8  年  及  19Q1  业绩基本符合预期，我们预计公司18  年  11  月完成的最新员工持股计划费用摊分以及公司游戏上线时间调整公司盈利预测，预计公司  19-21  年净利分别为  12/15/18  亿元，对应估值为13x/10x/8x。《权游手游》5  月  8  日已启动付费测试，近期公司率先推出免费微信小游戏造势，短期看头部大作上线在即有望催化公司估值增长，长期看公司  19-20  年产品储备丰富，研发投入增加、中台建设等精品化战略布局颇具诚意，维持“买入”评级。
        风  险提  示：游戏上线时间或表现不及预期、税收政策变化等政策趋严