西南证券-中国生物制药-1177.HK-带量采购影响初显，但新品种放量助业绩增长-190522

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        投资要点
        事件：公司公布]  2019  年一季度业绩，实现营业收入  62.1  亿元，同比增长  33.4%；归属于母公司净利润  8.6  亿元，同比增长  11.1%；扣除非经常性损益净利润  9.8亿元，同比增长  22.4%。
        安罗替尼等品种持续放量，带动业绩平稳增长。安罗替尼是公司自主研发的  1.1类新药，于  18  年  5  月获得非小细胞肺癌适应症批准，并通过价格谈判，纳入国家医保目录乙类，目前，公司正开展针对安罗替尼其他适应症的临床试验，其中转移性软组织肉瘤、胃癌、转移性鼻咽癌等适应症已进入临床  III  期，小细胞肺癌适应症纳入优先评审。安罗替尼放量带动肿瘤药物一季度同比增长  177%。另外，呼吸系统药物中畅片、骨科依固注射液快速放量，增速均超过  50%。
        “带量采购”对业绩影响仍具不确定性。公司重磅产品润众（恩替卡韦）和凯纷（氟比洛芬酯）于带量采购试点城市中标，价格分别下降约  94%和  65%，18年两个中标品种销售额合计  51.6  亿，占总销售额比例为  24.7%，引发投资者对公司业绩下滑的恐慌。带量采购于  2019  年  3  月  20  日开始实施，实施时间较短。核心品种润众  2019  年  Q1  销售额  8.9  亿元，同比下降  4.9%，我们预计销售额下降一方面受到带量采购的影响，另一方面也受到二季度增值税下调带来的一季度控货因素影响。带量采购对公司的影响仍有待观察，同时后续感觉有实施第二批更大规模的带量采购的预期，政策对于公司业绩带来的不确定性仍然存在。
        研发投入持续增长，丰富研发管线成果可期。公司  2019  年  Q1  研发投入  8.6  亿元，同比增长  41.3%，占营收  13.9%；来那度胺胶囊和利奈唑胺葡萄糖注射液获得生产批件，心脑血管产品奥美沙坦酯片和呼吸产品福多司坦片通过一致性评价，新增发明专利授权  12  件。公司在呼吸、肿瘤领域多个管线产品有望获批，预计未来  3  年将保持每年  15  个左右产品上市，极大扩充产品线的丰富程度，对冲后续“带量采购”预期影响。
        盈利预测与投资建议。考虑到带量采购带来肝病和镇痛药物毛利率的下降，我们下调  2019-2021  年  EPS  至  0.27  元、0.32  元、0.37  元，对应  PE  分别为  25倍、21  倍、18  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：研发进度不及预期风险，政策变动风险，销量不及预期，仿制药带量采购降价超出预期的风险。