招商银行-资本市场专题报告：寻锚启示录，“两轨并一轨”中如何选择利率锚？-190521

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        ■  如何实现“两轨并一轨”？价格型货币政策框架一般形式是中央银行选择一个关键政策利率（一般为短期）来直接引导市场基准利率，再通过期限结构机制向中长期利率传导，以此引导债券市场利率、存贷款利率变化，最后实现货币政策的最终目标，例如稳定物价、就业或金融稳定等。简而言之，打通整个价格型利率传导渠道需要解决两大关键点，第一步是要解决政策利率→货币利率的传导，第二步是需要解决的环节是货币利率、债券利率→存、贷款利率的传导。
        ■  并轨过程中必须要明确几个基本概念。什么是关键政策利率？什么是中介目标利率？如何实现政策利率对中介目标（即市场基准利率）的调控？如何实现利率的传导？
        ■  确定我国的利率体系的锚：市场基准利率。市场基准利率的选取最为关键，其功能在于从上承接中央银行的货币政策工具，向下要反映货币市场的利率水平。在我国现有的利率体系中，7  天银行间存款类机构质押式回购利率（DR007）成为市场基准利率的可能性最大。（为什么不是  R007？为什么不是SHIBOR  隔夜/1W？具体请见正文）
        ■  存、贷款定价参考利率的选择。贷款利率定价参考：在期限上，可以根据不同的特性选择合适的市场基准利率，核心要求是所选基准利率能准确反映货币市场的供需。除期限之外，银行也可以依据不同机构的需求采用不同的定价基准。短期贷款利率可以参考  LPR  为贷款定价基准，或者可在货币市场利率上进行加减点，例如以  SHIBOR  或  DR  为参考利率。中长期利率定价可以参考无风险利率为定价基础。
        存款利率定价参考：存款利率市场化是利率市场化改革的重要环节和最终目标，需要更为充分的前提条件，要建立在基准利率体系完善，央行对利率的间接调控体系有效，利率定价机制有秩序、可调节、合理化的基础上。活期或短期存款利率可参考银行间短期货币市场利率，中长期、大额存款可参考国债收益率曲线。