华鑫证券-固收日报：债市继续波动，关注通胀预期差-190523

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        重点关注  
        被高估的通胀预期。年初以来猪肉价格和油价攀升，近期关于菜价和鲜果的新闻，近两个月连续走高的  CPI，以及一季度货币政策执行报告中关注通胀的描述，一步一步加强了市场对于通胀的担忧。但实际上，我们应该看到，受限原油价格主要受到地缘政治以及  OPEC+减产的影响，但是  EIA  原油库存实际上从  2018年  9  月就一路走高，主导原油价格回升的并非需求，原油全球需求的回落实际上难以背离全球增速放缓的趋势；猪肉同样是供给原因，由于补栏时滞较长，上涨有一定持续性，但对  CPI  影响有限。蔬菜价格从  4  月初以来周环比多数为负，已经出现了明显的回落，鲜菜供给周期较短，排除恶劣天气和运输成本高涨，并不具备持续上涨的基础，随着下半年基数的走高，甚至会构成通胀的拖累项。鲜果价格是目前唯一明显超出季节性上涨的品种，部分原因是部分反季节水果的供给受制于去年产量不足，随着应季水果供给的增加，上涨趋势有望放缓。我们梳理上述近期价格上涨的主要品种可以发现，目前通胀压力来自于供给端而非需求，我们始终强调，在总需求回落的大背景下，全面通胀没有基础，更没有因此收紧货币政策的理由。食品和原油价格的供给冲击大多难以持续，我们维持通胀只是今年个别时点扰动的判断，PPI  高点已过，年底转负压力并未消除，CPI  高点在5-6  月份，7  月以后明显回落。我们维持  5  月份  10  年期国债收益率波动下限约在3.2%，全年波动下限约在  3%的判断。  
        财政部、税务总局发布《关于集成电路设计和软件产业企业所得税政策的公告》。依法成立且符合条件的集成电路设计企业和软件企业，在  2018  年  12  月  31日前自获利年度起计算优惠期，第一年至第二年免征企业所得税，第三年至第五年按照  25%的法定税率减半征收企业所得税，并享受至期满为止。
        美联储公布  5  月会议纪要，强调继续保持耐心。会议纪要没有超出市场预期，多数美联储官员认为通胀水平降低可能是暂时的，但美国经济仍然面临下行风险。目前加息和降息都没有确切的依据，仍然需要保持当前利率水平，以待经济数据给出进一步的信息。  
        EIA  原油库存超预期，原油大跌。NYMEX  原油期货收跌  2.87%报  61.32  美元/桶，创近两周新低；布油收跌  1.94%报  69.93  美元/桶。EIA  原油库存升至  21  个月高位，回升明显超出季节性，之前市场预期美国炼油企业春季检修复产将带动原油库存回落，但此次数据库存下降不及预期。
        市场回顾  
        利率市场：  
        5  月  22  日，债市收益率继续上行，调整幅度普遍在  2BP  左右，少数调整幅度达到  6BP。资金面小幅放松，普遍下行  12BP  至  14BP  左右，shibor  中期利率小幅上行。国债期货弱势震荡，小幅收跌。近期，经济数据真空期，资金面波动较大，叠加猪肉、水果蔬菜、黑色系价格高攀使得通胀的预期升温，使得利率近几个交易日小幅调整，关注通胀的预期差带来的交易机会。
        一级发行方面，周三，农发行增发三期金融债，1、7、10  年期中标利率分别为  2.6269%、3.8326%、3.8882%，全场倍数分别为  5.71、4.78、3.34，需求回暖。国开行深交所增发  3  年期（剩余期限约  11  个月）、增发  3  年期（剩余期限约  2  年3  个月）中标利率分别为  2.6017%、3.5114%，投标倍数  3.57、2.99，需求稳定。财政部招标发行的  1  年期和  10  年期国债中标利率分别为  2.65%、3.29%，投标倍数分别为  2.3、2.43，需求尚可。
        现券方面，国债各主要期限多数上行，其中  1  年期品种上行  3.77BP，5  年期国债到期收益率上行  0.83BP，10  年期国债收益率上行  2.74BP。国开债各主要期限多数上行，其中  1  年期品种上行  1.86BP，5  年期国开债到期收益率上行  0.99BP，10  年期国开债收益率上行  1.4BP。
        资金方面，周三货币市场资金价格多数下行，其中，DR001  下跌  13.28BP，DR007下行  10.45BP，DR014  下跌  6.3BP。R007  与  DR007  利差缩小  8.2BP。
        国债期货方面，周三，国债期货弱势震荡，小幅收跌收跌。10  年期主力合约下跌  0.06%，5  年期主力合约收跌  0.06%，2  年期主力合约收平。
        信用市场：  
        一级市场，今日，公司类主要信用债计划发行  31  只，金额  313.20  亿元，昨日，无推迟及取消发行债券。
        二级市场，5  月  22  日，短端品种信用利差下行，中端品种信用利差上行。1年期短融信用利差均下行，其中，AAA  下行  3.77BP，AA+下行  3.77BP，AA  下行4.77BP。3  年期中票信用利差均上行，各等级均上行  1.39BP。5  年期中票信用利差均上行，各等级均上行  1.03BP。1  年期城投债信用利差均下行，各等级均下行4.5BP。3  年期城投债信用利差均上行，其中，AAA  上行  2.87BP，AA+上行  1.87BP，AA  上行  0.87BP。5  年期城投债信用利差均上行，各等级均上行  4.06BP。
        转债市场：  
        5  月  22  日，可转债指数下跌-0.84%，成交  373  亿元，较前一日有所下降。上涨  56  家，下跌  81  家。其中涨幅较大的有百合转债（7.48%）、生益转债（2.32%）、东音转债（1.85%），跌幅较大的有金农转债（-4.22%）、三力转债（-4.15%）、利尔转债（-2.23%）。
        负面信息  
        民生投资股份，涉及债项：18  民生投资  SCP005，18  民生投资  SCP005  应于  2019年  5  月  28  日兑付本息，公司公告称因公司流动性紧张，兑付存在不确定性。
        风险提示：资金面收紧超预期。