中原证券-云南铜业-000878-公司点评报告：产能逐步释放，业绩开始回升-190523

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        事件:公司  2008  年报及  2019  年一季报发布。  
        投资要点:  
        公司一季度业绩回升。2018  年，公司实现营收  474.3  亿元，同比下降  16.8%；归属母公司股东净利润  1.25  亿元，同比下滑  46.04%；扣非后归属母公司股东净利润  0.22  亿，同比下降  81.09%。2019  年一季度，公司实现营收  114.12  亿，同比增长  22.82%；归属母公司股东净利润  1.74  亿元，同比增长  61.81%%；扣非后归属母公司股东净利润1.34  亿，同比增长  23.33%。
        2018  年业绩主要受税费增加和资产减值拖累。2018  公司税金及附加为  3  亿元，同比上升  37.61%，主要是资源税增加所致；管理费用为9.45  亿，同比上升  48.12%，主要是受职工薪酬及停工损失增加所致；财务费用  8.85  亿元，同比上升  62.98%，主要是公司融资金额较增加，利息支出和汇兑损失增加所致；资产减值损失  5.38  亿元，同比上升102.26%，主要是两处铜矿停产，进行了计提处理。
        通过收购和扩产，公司铜储量和产能大幅长。2018  年，公司通过收购迪庆有色  50.01%股权，新增资源储量  316.90  万吨，同时开展  18个矿山深边部勘查项目新增资源储量铜金属量  8.6  万吨以上，公司保有  333  以上铜资源量  518.98  万吨，同比增长  153.78%。公司自产铜精矿增加到  10.52  万吨，同比增长  110.42%。2018  年  9  月，东南铜业  40万吨铜冶炼基地项目试产成功，公司阴极铜产能达到  103  万吨/年，同比增长  63.53%，冶炼产能规模跃升至国内第三，仅次于铜陵有色和江西铜业。
        完成定向增发，财务费用有望下降。2018  年  12  月，公司非公开发行  A股股票  2.83  亿股（发行价  7.48  元/股），实际募集资金  21.04  亿元。其中  14.39  亿元用于收购迪庆有色  50.01%股权，5.15  亿元东南铜业铜冶炼基地项目，1.5  亿元用于滇中有色  10  万吨粗铜/年、30  万吨硫酸/年完善项目。2019  年一季度末，公司短期借款较  2018  年末减少  9.17  亿，公司财务费用压力有所减轻。
        大股东存在资产注入预期。公司直接控股股东云铜集团铜资源潜力较大，集团保有铜资源储量  877  万吨，其中已注入上市公司  317  万吨，还有  560万吨尚未注入。此外，公司间接控股股东中铝集团也在积极打造铜金属平台，拥有包括特罗莫克铜矿在内的多处大中型铜矿，铜的权益资源储量达到  1,820  万吨以上，未来不排除通过云南铜业进行整合的可能。
        中长期铜价不悲观。虽然受到中美贸易冲突反复的影响，短期的市场信心受到打击，铜价不排除下探的可能，但中长期铜价并不悲观。需求层面，全球新的基础设施建设计划依然较多，未来需求有望保持稳定增长。比如，中国的“一带一路”战略中对亚洲、非洲和东欧等地区基础设施的投资建设，美国  2  万亿美元基础设施建设目标已经获得两党领袖的共同认可，印度总理莫迪将获得连任，在印度进行大规模基础设施建设的步伐将得到延续。供给层面，根据国际铜研究小组  ICSG  的测算，2018年全球铜精矿产量  2050  万吨，增加  43.9  万吨，增幅  2.1%；精炼铜消费量  2414.8  万吨，同比增加  44.7  万吨，增幅  1.9%。预计  2019  年铜精矿增幅将降至  1.2%，铜矿供给趋紧。2011—2015  年，铜市经历了  5  年漫长的下跌，目前铜价还不足以刺激国外矿山企业大规模增产，由于典型的矿山企业开发周期在  5—7  年，铜矿供给偏紧局面可能维持较长时间。
        盈利预测与投资建议：预计公司  2019-2021  年全面摊薄后的  EPS  分别为  0.26  元、0.36  元和  0.51  元，按  5  月  22  日收盘价  9.9  元计算，对应的  PE  分别是  38.2  倍、27.7  倍和  19.2  倍，考虑公司产能释放和资产注入带来的收益增厚，估值处于行业合理水平，首次给予公司“增持”投资评级。
        风险提示：(1)宏观经济下行，下游需求大幅下滑；  (2)公司产能释放不及预期。