华泰证券-信号与噪声系列之一百二十五：事缓则圆，静待转机-190526

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        新兴产业  PMI  承压回落，A  股“入富”外资流入有望加快
        5  月战略新兴产业  PMI  指数回落，显示企业短期对中美关系未来的观望态度，市场担心相关产业受影响或超预期，我们认为经济韧性是重要筹码，中美经济周期相对位置决定博弈结果：1）景气上，新兴产业  PMI  承压回落、地产监管趋严，基建发力待验证，中美关系对新兴产业景气影响显现，短期地产景气持续性和基建能否发力对经济韧性影响或将加大。2）流动性上，面对内外经济波动和猪周期引发的通胀风险，货币政策保持灵活性。同时  A  股“入富”有望加快外资流入。3）估值与投资者情绪上，成长股性价比上升，资金流出减少。配置上消费筹码仍珍贵，同时潜伏科技制造。
        景气：新兴产业  PMI  承压回落、地产监管趋严，基建发力待验证
        战略新兴产业景气回落，地产融资端监管趋严，基建待发力。5  月战略新兴产业  PMI  为  52.4，比上月回落  8.5  pct，回落幅度大于往年同期，进出口分别为  44.6  与  46.8，结束  2  月以来的回升态势。地产方面，5  月以来政策有收紧迹象，融资端监管收紧、因城施策平抑房价波动：近期住建部对佛山等  10  个城市发出房价预警，据  5.22  证券时报报道，4  月以来各地银保监局开出  223  张罚单中，涉及违规“输血”房地产的就有  32  张。基建方面，融资端  5  月地方政府债发行同比回落  34%，投资端拟在建项目增速微幅回落，据  5.22  上证报报道多地已发布新一批项目清单，发力尚待验证。
        流动性：货币政策兼具定力与灵活性，A  股“入富”外资流入有望加快
        流动性方面，受国内经济基本面和中美波动影响，货币政策保持灵活性，截止  26  日，5  月发债共计  2.97  万亿，比去年同期回落  9%，主要由于地方政府债、同业存单、金融债发行量回落。资金价格方面，五月初（4/30  至5/8）外部不确定性上升时  DR001  和  DR007  快速回落  94BP  和  46BP，但8  日至  24  日再次分别上升  119BP  和  36BP，银行间利率回到  4  月底边际收紧时期水平，但低于前期高位。市场股票供给与增量资金匹配方面，富时罗素  25  日宣布  A  股纳入名单，有望带来外部增量资金入场，5-6  月股票供给增加（限售股解禁、科创板开板）、市场波动或将加大。
        估值与投资者情绪：成长股性价比上升，资金流出减少
        5  月以来随着外部波动各板块估值调整，截止  24  日周期/消费相对成长的估值比已经再次回到  2018  年  1  月以来的高位（0.8），显示成长再次具有相对估值优势。投资者情绪方面，近一周（5/20-5/24）资金持续流出但流出减少，我们认为显示市场当前已不断消化悲观预期。产业资本净减持  57.60亿元，相比上周（5/13-5/17）减少  88  亿元，回到  3-4  月平均每周  61  亿元净减持水平；深股通净流出  102.48  亿元，沪股通净流出  60.89  亿元，合计流出  163  亿元，相比上周减少  27  亿元净流出，但仍高于  4  月平均  68  亿净流出水平。
        行业配置：短期关注消费筹码，潜伏科技制造
        5  月中美贸易协商不确定性再起，短期新兴产业承压，景气相对独立与经济外围波动、估值相对匹配、有抗通胀预期属性的消费股筹码仍珍贵，但考虑到年中后利率环境、科创板进展、技术周期利于催化成长板块机会，同时中美经济周期决定了年中后国内经济景气见底回升+美国经济见顶承压，博弈有望出现转机，预期反转下科技成长估值修复空间更大。因此建议择机潜伏科技制造（计算机/国防军工）。主题投资关注国改、自贸区和长三角区域主题及华为产业链。
        风险提示：市国内经济/货币偏离大幅中性位置，美联储货币政策转鹰，中报业绩不及预期等、中美协商低于预期。