国金证券-美团点评~W-3690.HK-聚焦精细化运营，推动高质量成长-190525

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        基本结论
        1Q19  各项经营指标好于预期，平台生态渐成。美团  1Q19  GTV  同比增长27.9%，营收同比增长  70.1%，整体变现率为  13.9%，同比增加了  3.4  个百分点。1Q19  经调整后单季度亏损  10.39  亿，同比环比均有明显收窄。同时根据国金研究创新中心监测的数据，美团整合流量入口的效果开始体现，虽然MAU  增速相对平缓，但  DAU、APP  日均使用时长等指标均持续上升，整体而言用户对平台的粘性正逐渐加强。
        到家业务多策略对抗竞争，一季度整体市场份额持续领先。一季度外卖业务GTV  同比增长  38.7%，营收同比增长  51.7%，变现率提升了  1.2  个百分点至14.2%。虽然外卖市场竞争还在持续，但从我们监测的数据来看，美团全国的市场份额依然保持在  65%左右，且在打法上针对不同线城市的消费习惯有所侧重。我们认为美团开始从跑马圈地转向精细化运营。
        到店业务用户粘性开始上升。一季度到店酒旅业务  GTV  同比增长  15.1%，营收同比增长  43.2%，变现率较去年同期提升了  1.9  个百分点，达到  9.7%。此外，我们的自有数据显示美团到店业务用户粘性开始提升，我们认为这将有利于实现平台交叉导流提升转化率，为商户和用户提供更多增值服务。
        新业务保持高度灵活性，有望进一步缩窄亏损。新业务一季度毛利率由4Q18  的-23.3%提升至-11.1%,环比改善  12.2  个百分点。公司在新业务的探索上保持高度灵活性。我们认为，新业务的各个板块处于发展早期跑通模式阶段，短期以缩减亏损为主，长期来看将有利于整体平台价值的提升。
        估值与投资建议
        我们看好美团中长期发展前景的观点不变，但我们认为  2019  年对于美团是整体压力较大的一年，外部的竞争压力将使  2019  年公司的费用率和现金流面临持续考验。我们调整了  19-21  年的营收预测，调整幅度分别为-0.3%/2.1%/5.6%。基于  DCF  方法估值，我们采用  11.6%的  WACC  和  1%的永续增长率，12  个月目标价升至港币  59.2  元，上调投资评级从“减持”至“中性”。
        风险提示
        1）现金流仍需时间转正；2）商户产品质量和服务口碑的波动；3）新业务拓展不达预期影响估值；4）限售股解禁风险。