华创证券-洋河股份-002304-调研报告：高端发力梦之蓝，全国化走向深度发展期-190527

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        本周我们参加洋河股东大会，并在南京地区草根调研多家白酒经销商。我们总体认为，洋河积极发力梦之蓝提升产品结构，全国化进入深度发展阶段，省内市场逐步调整力保良性增长，公司总体稳扎稳打，全年经营目标完成可期。渠道调研反馈，江苏市场近年来消费升级趋势明显，300  元以上次高端价格带快速扩容，洋河梦之蓝和今世缘国缘系列均实现积极放量，产品结构也在快速提升，洋河淡季提价及费用投入增加力图改善渠道推力，实现省内市场恢复增长。
        发力梦之蓝，产品结构提升。公司持续发力梦之蓝高端酒发展，产品定位及市场策略更趋清晰，2018  年梦系列增长  50%，含税口径超百亿规模，收入占比已达  30%，今年全年增速目标  30%以上。品质方面：增加优质基酒比例，进一步加强品质升级，强化高端品牌打造。营销层面：成立高端品牌事业部及双沟品牌独立事业部，聚焦  M9  和手工班，将  M9  打造成千元价格带大单品，手工班配额控制拉升品牌形象，双沟打造苏酒头排酒核心高端产品。价格方面：适度提升主导产品价格，海天提升终端价格改善渠道利润，梦系列提价拉升品牌力。
        省内逐步调整，力保良性增长。公司省内市场发展逐步趋于成熟，海天系列  Q1  销售有所放缓，所处价格带竞争充分，价格体系透明带来渠道利润收窄，公司省内市场积极调整，力保良性可持续增长。1）资源聚焦省内重点市场。省内成立苏中和淮安大区，进行人事调整，实现资源聚焦，加大团购家宴明星终端维护力度，强化重点市场管理。2）强化价格管理，改善渠道推力。根据市场情况适度增加费用投入，调整费用投向，提高费用投入有效性。省内海天价格策略核心仍是解决渠道利润，改善渠道推力。3）重点考核过程指标，改善渠道库存。对过程指标如终端招商、竞品掌控等方面考核占比  70%以上，防止渠道盲目压货。4）省内还要聚焦有潜力局部市场，市场份额仍有提升空间。此外，省内市场中低端产品占比高于省外，后续结构提升亦有提升空间。
        省外积极放量，进入深度全国化阶段。公司  2018  年省外市场占比  49%，今年目标省外占比高于省内，在保证省内增长情况下，未来目标省外占比达  70%。公司蓝色经典系列  09  年布局全国化推广，后续新江苏战略稳步推进，目前已进入深度全国化阶段，全年目标省外保持  20%以上增长。从产品层面看，依靠高端产品建立品牌信任和消费粘性，以品质为保障，省外进一步优化产品结构，提升梦之蓝系列占比。从市场层面看，已设立  23  个大区，385  个办事处，省外经销商占比  70%以上。2018  年  495  个新江苏市场，营收占比  70%以上，重点打造  5+2  省级市场，渠道精耕细作，其余新江苏市场要实现更快增长。
        草根调研反馈：省内加大费用投入，梦系列增长成为主力。从南京市场草根调研反馈：1）消费升级趋势明显，300  元以上次高端价格带已成消费主流。家宴婚宴等大众消费场合白酒消费趋势不改，梦  6  四开消费频度提升，经销商结构也在明显上移。2）产品动销：梦之蓝系列增长较快，南京市场占比继续提升，M6  增速快于  M3，海天系列销量保持平稳。3）价格及费用投入：洋河南京地区加大费用投入，尤其是烟酒店陈列及团购等渠道，近期终端提价力图改善渠道利润。
        投资建议：公司聚焦梦之蓝高端品牌发展，期待省内市场逐步改善，全国化进入深度发展阶段，公司稳扎稳打，全年经营目标稳中求进。我们维持  2019-2021  年  EPS  预测为  6.22/6.99/7.69  元，对应  PE  为  18/16/15  倍，维持目标价  156  元和“强推”评级。
        风险因素：宏观经济下行风险；省内竞争加剧风险；需求不及预期。