招银国际-信义光能-0968.HK-加速产能扩张-190527

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        概要。由于全球光伏需求放量，信义光能加强产能扩张以提升市场份额，管理层计划在2020  年将日熔量提升58.8%。对于2019  年下半年，受惠于国内需求复苏而带来较为强劲的需求支持，我们认为光伏玻璃价格将具备较强的支撑。但在2020  及2021  年，随着新增产能逐步释放，光伏玻璃价格将承受一定压力。在政策不利因素解除，以及信义能源分拆上市两项因素刺激下，我们认为市场对于信义光能的情绪将逐步提振。公司目前估值为2019  年预测市盈率13.6  倍，我们认为属合理水平。
        政策不明朗因素移除。国家能源局最近发布最新的光伏电价基准，并确定了2019  年光伏补贴总规模30  亿元人民币。此外，国家能源局亦下发了光伏平价上网发电装机容量共14.78  吉瓦。我们相信中国政府最终的竞价准则快将出台，从而推动2019  下半年新增装机增长。我们预计2019  年全球光伏装机将达到120  吉瓦以上，同比增长16.5%。
        光伏玻璃产能加速扩张。管理层原期望分别在2020  年一及二季度在广西北海增加两条日熔量1,000  吨产能，近期又在原计划的基础上在2020  年下半年在安徽芜湖新增日熔量2,000  吨产能。至2020  年底，信义光能的日熔量将提升58.8％。我们测算2020/21  年公司的有效熔量将分别提升37.2％/34.4％，而实际出货量将超越熔量增长，主要因双玻渗透率提升将使光伏玻璃产出量在日熔量提升的基础上进一步增加。
        信义能源的分拆有助释放产能扩张空间。信义能源（3868  HK）分拆上市计划在过去数周的执行过程进展顺利。根据最新市场讯息，信义能源将以1.94  港元招股价发行18.8  亿股，预计募集资金36.5  亿港元。根据公司预设的派息率，我们测算招股价相当于信义能源2019/20  年分别约7.1%/9.1%的股息率。分拆完成后，信义能源将仍然作为光伏电站运营子公司并入信义光能报表，我们预期该分拆将显著改善信义光能的负债率，增厚股本金，并释放信义光能在光伏业务端的增长潜力。
        估值合理。我们就信义光能2019-21  年光伏玻璃平均售价调整预测1.9％/  -4.4％/  -5.5％，以反映2019  下半年强劲的光伏玻璃需求，以及2020/21  年的预测产量释放。随着双玻组件渗透率逐渐提升，我们认为信义光能将能够在均价下跌的情形下仍然享有稳定的光伏玻璃毛利率。我们将2019-21  年每股盈利预测修正3.1％/  -8.4％/-2.3％，并将DCF  目标价从3.52  港元上调至4.00  港元。目标价显示信义光能目前估值合理。维持持有评级。