招银国际-隆基股份-601012-单晶PERC引领平价上网时代-190529

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        概要。我们最近与隆基的管理层会面，讨论了2019-20  年公司和光伏行业的发展前景。我们对隆基的积极扩张战略持乐观态度，主要考虑：1）海外市场对单晶PERC  产品需求稳定增加；2）目前公司的单晶长晶技术与金刚线切割技术组合在成本上处于领先地位；以及3）中国市场需求复苏很大机会提振2019  下半年单晶PERC  产品的平均售价。
        全球最大的单晶产品制造商。隆基专注于生产单晶硅片、电池以及高效模组，在单晶产品领域拥有超过19  年的经验。公司是目前全球最大单晶产品供应商。管理层认为单晶PERC  产品是平价上网时代光电转换潜力较高，是最佳的高效光伏技术产品。截至2019  年一季度，隆基规模化量产的单晶PERC  电池产品效率超过22％，领先中国光伏同业。
        先进技术和成本领先构成主要优势。隆基是率先实现技术突破，全面导入金刚线技术实现单晶硅棒切割的光伏产品制造商。结合公司独有单晶长晶技术，以及关键设备实现国产化的基础上，隆基成功在单晶硅片的生产方面达致成本领先。自2017  年开始逐渐确立单晶硅片对于多晶产品的需求替换之势，并陆续推出高效单晶产品以满足市场对于高效产品的需求。公司2019  年一季度实现毛利率23.5％，管理层预计在2019  年二季度，受惠于多晶硅料价格下跌和公司非硅反面的降本措施，公司后续季度毛利率将有所提升。
        市场潜力及扩张战略。由于中国市场短期政策在平价前仍具有一定的不确定性，隆基将主要光伏组件产品销售重点放在海外市场。管理层预计2019  年全球光伏装机容量将达到120  吉瓦，并对欧洲市场的前景表示乐观。欧洲市场在双反结束后，对于光伏组件需求有非常积极的增长。为了捕捉未来的增长风口，隆基计划于2021  年底前将单晶硅片产能扩大至65  吉瓦，对应2018-21  年产能复合年增长率达32.4%。
        长期前景乐观，估值仍具吸引力。隆基2019/20  年预测市盈率分别为21.1  倍/16.6  倍，与同业相比并无明显估值溢价。鉴于其领先的市场地位、产能和利润具备快速扩张的潜力，我们认为公司在利润表现及估值情况上仍具备上行空间。