华创证券-中南建设-000961-2019年股权激励计划点评：再推新激励、扩大覆盖范围，延长承诺业绩期、后年高达90亿-190531

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        再推新激励、占比  3.7%、两次共  10%，承诺业绩延至  21  年、届时达  90  亿
        5  月  30  日，公司公告  2019  年股票期权激励计划，拟向激励对象授予股票期权13,837  万份，占总股本约  3.73%，叠加  18  年  7  月激励方案的  6.27%，两次合计占比达  10%，进一步扩大激励力度。其中首次授予  11,209  万份、占总股本约3.02%；行权价格为  8.49  元，与现价基本持平。本次激励对象包括公司地产业务和建筑业务总部和区域有关负责人员及业务骨干人员，不包括公司董事、高级管理人员；首次授予共计  486  人，分三年行权，在  18  年  7  月股权激励业绩承诺  19-20  年业绩增速同比不低于  78%和  76%的基础上，进一步延伸  21  年业绩较  17  年业绩增速不低于  1408%、即同比增速不低于  30%，彰显强烈发展信心。
        1-4  月累计销售额同比+29%，拿地金额占比销售金额  32%、态度略谨慎
        公司  4  月累计合同销售金额约  462.8  亿元，同比+29%；累计销售面积约  378.0万平方米，同比+35%；销售均价  1.22  万元/平。公司  4  月累计拿地  147.1  亿元，权益比例  90%；拿地面积  229.2  万方，拿地均价  6,417  元/平；拿地金额占比销售金额  32%，态度仍略谨慎；拿地均价占比销售军均价  52%，较  18  年全年的34%有所提升，主要由于在杭州和厦门两块地楼板价较高、均在  2.6  万元/平左右。19  年公司计划新开工面积  1,061  万平，竣工面积  998  万平、远高于  18  年结算面积，预示着  19  年丰富的可结算资源。截至  18  年年末，公司在建开发项目面积合计  2,807  万平方米，未开工面积合计  1,518  万平方米；合计未竣工面积4,325  万平方米，覆盖  18  年销售面积  3.8  倍；其中一二线面积占比  39%。
        负债率持续下行，预收款锁定率高达  4  倍、后续业绩高增、确定性较强
        18  年末公司资产负债率  91.7%，同比+1.2pct；净负债率  191.5%，同比-41.7pct；现金短债比  1.9  倍，同比-3.7%；有息负债余额  579  亿元，同比+9.4%，18  年地产销售金额覆盖有息负债倍数为  2.5  倍。融资构成中银行借款占比  52.1%；应付债券占比为  18.5%；其他借款占比为  29.4%，同比+3.5pct。18  年末公司预收账款  1,101  亿元，同比+60.9%，覆盖  18  年地产结算收入  4.0  倍，远高于行业平均水平，并较  17  年末继续提升。激励方面，2018  年公司共有新  81  个项目引入跟投机制，员工跟投本金总额  2.36  亿元，占跟投项目资金峰值的。
        投资建议：再推新激励、扩大覆盖范围，延长承诺业绩期、后年高达  90  亿，重申“强推”评级
        中南建设在  2016-18  年期间在陈凯的带领下经历了全方位的积极变革，自主权增强与市场化机制造就全新中南，推动公司进入高速增长阶段。我们维持公司2019-20  年每股收益预测为  1.10  和  1.89  元，并将  2021  年根据公司股权激励行权条件略调整为  2.45  元，现价对应  19-21  年  PE  仅为  7.7/4.5/3.5  倍、较每股  NAV16.81元折价  50%，考虑到公司利润率将持续回升、同时预收款高覆盖，未来释放业绩潜力强劲、并且确定性较强，按照  19  年目标  PE10  倍，维持目标价  10.98  元，重申“强推”评级。
        风险提示：三四线城市销量超预期下行，行业资金超预期收紧。