东吴证券-中青旅-600138-2021半年报点评：业绩符合市场预期，景区复苏持续-210910

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投资要点■营收穗健,2021Q2单季利润环比扭亏.2021上半年公司实现营收35.2亿元(yoy+37.8%),恢复至2019年同期60.2%，实现归母净利润3362万元(yoy+121.4%),归母扣非净利润81万元，利润端环比扭亏为盈。

2021Q2单季营收21.2亿元(yoy+56.7%)，归母净利润9881万元(yoy+141.6%)。

扣非归母净利9629万元(voy+191.1%)。

业绩基本符合市场预期。

■景区业务逐步复苏，乌镇人均消费高增，古北客流恢复良好。

1)乌镇景区:2021H1累计接待游客239.6万人次(yoy+224.7%，Q2单季接待189万人次),恢复至2019年同期53.7%，实现营收5.1亿元(yoy+170.8%，Q2单季营收3.83亿元),人均消费额达213.7元，较2019年同期+11.5%，实现净利润1.2亿元(yoy+87.1%)，净利率达23.6%。

2021Hl乌镇业态场景进一步丰富，结合端午假期和欧洲杯热点推出主题沉浸式产品加速业务复苏。

2)古北水镇景区:2021上半年接待游客累计97.1万人次(yoy+305.1%),与2019年同期基本持平，2021H1景区营收3.4亿元(yoy+169.6%),人均消费额347.1.元(yoy+11.6%),净利润0.1亿元(yoy+4.8%),我们估计主要系2021Q1北方疫情对景区业绩产生较大拖累。

■多业态协同复苏贡献收益,旅行社业务仍承压。

1)整合营销业务:2021H1中青博联营收7.3亿元(yoy+172.9%),复苏至2019年同期61%，实现净利润737.5亿元。

2)酒店业务:营收2.0亿元(yoy+62.5%),相比2019年同期恢复81%，净利润-1933.2万元，同比减亏3436.1万元;3)旅行社业务:2021H1受疫情反复、出境游受限和国内游竞争激烈等因素影响，实现营收1.85亿元(yoy-54.43%),成本控制下实现减亏。

4)策略性投资业务:中青旅创格和中青旅风采实现营收18.78亿元(yoy+22%),房屋租金方面也持续带来稳定收入和利润贡献。

■营收增长带来成本费用优化，Q2单季利润率基本恢复疫前水平。

2021H1:毛利率22.1%(yoy+8.5pct),销售费用率10.8%(yoy-5.3pct)，管理费用率6.3%(yoy-2.8pct),财务费用率2.78%，与2020年同期持平。

202102:毛利率达25.7%(环比Q1+8.9pct),较19年同期持平，受益营收复苏&管理效率提升，费用结构环比优化，销售费用率9.2%(环比Q1-39pct),管理费用率4.5%(环比Q1-4.5pct),财务费用率2.3%(环比Q1-1.3pct)。

■盈利预测与投资评級:考虑2021H1业绩表现承压、Q3暑期旅游旺季受7-8月疫情反复持续影响公司业务、濮院延期至2022年开业等因素，我们将公司2021-22年归母净利润5.28/6.12亿元下调至1.7/4.38亿元，并预计2023年归母净利为5.36亿元，2021-23年对应同比增速173.4%、157.0%、22.4%，当前股价对应动态PE48、19、15倍。

乌镇戏剧节、北京环球影城开园等将带动乌镇、古北水镇客流持续复苏。

中秋&十一黄金周也有望刺激旅游消费。

公司以乌镇、古北水镇为核心的品牌体系稳固，同时后续濮院景区落地借助乌镇景区的成熟经验，进一-步加大在长三角地区的影响力。

长期来看，公司景区资源稀缺，国内游市场竞争优势显著，维持“增持”评级。

■风险提示:宏观经济波动、疫情反复导致客流复苏&客单价提升不及我们预期风险。