华创证券-钢铁行业马钢集团股权转让点评：行业集中度再提升，马钢股份经营管理水平有望提升-190603

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        事项：
        中国宝武对马钢集团实施重组，安徽省国资委将马钢集团  51%股权无偿划转至中国宝武。中国宝武将成为公司间接控股股东，公司实控人将变更为国务院国资委。
        评论：
        行业角度：兼并重组新阶段下，行业集中度进一步提升。在供给侧改革落后产能出清后，通过行业兼并重组提高集中度是发达国家工业化后期的成熟经验。其他国家的经验中，供给侧改革时期和行业兼并重组时期，钢铁行业都有过盈利水平的显著提升。目前我国的供给侧改革也已经结束，宝钢作为行业中管理水平和技术水平最先进的企业担任起了兼并重组的主要角色，将马钢集团纳入宝武体系后，宝钢集团粗钢产量从  6743  万吨提升至  8707  万吨，占到了全国粗钢产量的  9.4%左右，行业集中度进一步提升。
        公司角度：宝钢先进管理经验输出，马钢业绩有进一步提升空间。
        1、马钢股份成本较高，改善空间较大。以  2018  年前半年各大钢企平均水平对比，马钢的铁水吨钢成本高于行业平均水平  20  元（排名  33/57），方坯高于行业平均水平  25  元（排名  19/35），螺纹吨钢成本高于平均水平  133  元（排名  28/41），成本整体高于行业平均水平。以  2018  全年计算，公司吨钢工资高于行业平均水平  39  元，吨钢管理费用高于行业平均水平  5  元，管理上也有较大的降本增效空间。
        2、前期宝钢集团通过直接控股或创投基金投资的方式对技术水平先进但管理水平较差的武钢集团和重庆钢铁进行了重组。重组后两个公司的优质产能都得到了充分释放，人均产钢量、三费费率等管理指标提升明显。马钢的现状与前两个公司有一定类似，管理水平是企业发展的主要短板，宝钢的入主有望补足马钢短板，推动企业发展。除了在传统管理水平上的经验，宝钢的智能制造领域的先进经验也能为马钢提供新的转型增长方式。
        3、宝钢集团是国资委直属的央企公司，马钢集团原最终控制人为安徽省国资委，在融合过程中可能会存在一定困难。此外，根据武钢和重钢的经验，对武钢的深度重组需要对历史包袱进行处理，对冗余人员进行安置，以及建立智能制造和协同系统纳入宝钢协同范围内，重组效果短期内不会特别明显，但长期前景较好。对重钢的重组则保留了重钢的自主性，仅通过输出管理人才的方式进行重组，短期效果显著。对马钢的入主预计更偏向重钢的方式，短期可能会有不错的效果。
        风险提示：整合阻力较大，短期员工辞退福利增加，资本开支增加。