华鑫证券-5月通胀数据点评：鲜果、猪肉推动食品新高，PPI高点已过-190612

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        事件：统计局今日公布  5  月通胀数据，5  月  CPI  同比增  2.7%，前值  2.5%。5  月PPI  同比增  0.6%，前值  0.9%。  
        非食品类价格继续小幅下降，鲜果和猪肉大幅攀升推动食品价格创  2012  年以来新高。CPI  同比上涨  2.7%，其中食品价格上涨  7.7%，连续  3  个月大幅上行，较  4  月上行  1.6  个百分点，是自  2012  月  2  月以来的最高点。非食品价格同比上涨  1.6%，与  3  月相比小幅回落  0.1  个百分点。猪肉、鲜果和蛋类价格同比增速上升是食品增速上涨的主要原因。猪肉价格从上个月的14.4%涨幅扩大至  18.2%的高位，主要原因是翘尾因素走高，拉动  CPI  同比0.38  个百分点，猪肉供给弹性不足，年内仍有上涨的压力。鲜果价格从  4月的  11.9%涨幅扩大至  26.70%，同比增速翻倍，鲜果在  CPI  中权重接近1.88%，影响  CPI  上涨约  0.48  个百分点。鲜果的价格持续超季节性上涨，主要原因是去年苹果和梨减产，今年库存不足，加之今年南方阴雨天气较多，时令鲜果市场供应减少。5  月鲜菜价格同比增速有所回落，但仍维持在  13.3%的高位，超季节性上涨，影响  CPI  上涨约  0.31  个百分点。非食品类中，除了旅游分项小幅上涨，其他主要分项同比增速都有所回落，交通工具用燃料同比增速继续下行  1.6  个百分点至-1.4%。
        5  月  CPI  继续攀升，6  月  CPI  或现高点。5  月  CPI  中翘尾因素为  1.51%，新增涨因素与  3、4  月持平为  1.2%，6  月翘尾因素有所增加（1.61%），CPI  有持续攀升的可能性。目前，国际油价重回回落趋势，缓解了  CPI  的部分压力。从全球  PMI  和  OECD  综合领先指标显示全球的需求仍偏弱，石油价格难以再次超预期攀升。因此，猪油共振情景出现的概率不大，但要持续关注猪肉和鲜果鲜菜的供给变化。供给冲击导致的结构性通货膨胀在总需求偏弱的情况下，难以形成各项价格的全面上涨趋势。从环比数据来看，CPI  环比不变。其中，食品类环比上行  0.2%，非食品类环比不变。CPI  环比具体分项中，猪肉价格环比下降  0.3%，下行  1.9  个百分点，拉动  CPI  环比下降  0.01  个百分点，鲜菜价格环比下降  7.9%，较上月降幅扩大，水产类环比下降  0.1%，蛋类环比上涨  6.4%，较上月涨幅扩大。非食品类环比，交通工具用燃料环比上行  1.9%，旅游价格环比降  1.20%。
        PPI  环比和同比涨幅回落。出厂者价格环比涨  0.2%，同比涨  0.6%，分别较上月回落  0.1  和  0.3  个百分点；购进者价格环比持平，同比涨  0.2%，前值分别为-0.1%和  0.4%。环比来看，生产资料价格上涨  0.2%，回落  0.2  个百分点，生活资料价上涨  0.1  个百分点，比上月回落  0.1  个百分点。在主要行业中，同比涨幅收窄的有石油和天然气开采业，上涨  6.7%，回落  3.4  个百分点，非金属矿物制品业，上涨  3.1%，回落  0.6  个百分点；石油、煤炭及其他燃料加工业，上涨  2.3%，回落  1.9  个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业，上涨  1.9%，回落  0.5  个百分点。降幅扩大的有化学原料和化学制品制造业，下降  2.5%，扩大  0.6  个百分点；有色金属冶炼和压延加工业，下降1.0%，扩大  0.6  个百分点；汽车制造业，下降  0.7%，扩大  0.2  个百分点。煤炭开采和洗选业价格上涨  3.8%，涨幅比上月扩大  1.9  个百分点。
        PPI  同比上半年高点已现，年底转负风险仍存。5  月份工业品环比涨幅显示疲软，而翘尾因素快速下行，导致  PPI  同比回落。从主要行业来看无论是同比还是环比数据都出现了较为明显的回落，环比涨幅支撑的主要是石油、化工等相关产业链，但实际上  NYMEX  轻质原油在  5  月份单月从  63.40  美元跌至53.36  美元，跌幅高达  16.5%。我们认为国内石油相关产品价格对  5  月份  PPI环比分项的支撑体现了一定的滞后性。如我们之前所说，全球需求回落的大背景下，供给因素支撑的油价上涨持续性始终存疑。翘尾因素的快速下行是下半年  PPI  同比数据回落的主要因素，下半年同比转负的风险仍未解除。
        通胀数据符合我们之前的预判，CPI  仍有余威，PPI  高点已过。猪肉和鲜果等产品价格的上涨主要来自供给冲击，其中猪肉价格上涨有一定持续性，但单靠猪肉价格并不能将  CPI  推动至  3%以上；鲜果价格随应季水果上市价格也将回落，除非发生极端天气，否则鲜菜和鲜果价格的上涨并不具有持续性。但同比数据来看，翘尾因素会使得  CPI  同比在  6  月继续维持高位。但在内外需求放缓和基数走高的作用下，实际上下半年我们能看到  CPI  和  PPI  同比的快速回落，全年通胀的风险有限，通缩的预期并不遥远。短期来看，长端利率的主要驱动因素仍然是流动性，在非银机构和中小银行流动性紧张有所改善之前难以见到长端利率的趋势性下行，但长期来看通胀和增长因素在下半年会逐渐变得有利。我们维持  10  年期国债收益率全年下限  3.0%的判断。
        风险提示：资金面超预期收敛。