东方证券-瀚蓝环境-600323-拟收购盛运环保部分垃圾焚烧项目，进一步提升运营规模-190612

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        事件：公司公告与盛运环保签订《垃圾焚烧发电项目投资合作框架协议》，由瀚蓝环境承接盛运环保部分垃圾焚烧发电项目的投资、建设与运营。
        核心观点
        收购完成后公司的垃圾焚烧运营规模将提升  16.7%：本次合作具体项目包括但不限于济宁垃圾焚烧二期项目（800  吨/日）、宣城垃圾焚烧发电二期项目（1000  吨/日）、海阳垃圾焚烧发电项目（500  吨/日）、乌兰察布垃圾焚烧发电项目（900  吨/日）、蒙阴垃圾焚烧发电项目（600  吨/日），总规模合计  3800  吨/日。目前公司在手垃圾焚烧项目规模为  2.35  万吨/日，若收购完成，公司的总规模将提升  16.2%。
        发力高景气度大固废板块，自身造血能力强：我国生活垃圾焚烧、危废行业景气度高，根据我们的预测  2020  年运营市场体量分别为  400  亿元/年、3000亿元/年。公司自身造血能力强，经营性现金流足以覆盖资本开支且经营性现金流与营收匹配度高。截至  2018  年末公司在手现金为  12  亿元，且我们预测2019-2020  年经营性现金流均超过  18  亿元。我们看好公司在大固废板块拓展的潜力。
        业绩确定性强，估值低有提升空间：公司未来的业绩增长将主要来自于：1）垃圾焚烧：2019-2020  年将分别投运  4500、3500  吨/日。2）危废：赣州信丰（7.2  万吨/年）已于  2019  年  1  月投入试运营，佛山南海危废项目（9.3  万吨/年）也将于未来两年内投产。3）燃气：受益于佛山陶瓷煤改气，2019-2020年公司燃气销售有望保持  20%左右的同比增长。目前公司  2019  年  PE  仅为12.3X，与水务运营和燃气公司相当，显著低于固废可比公司。未来大固废板块营收和毛利占比提升有助于公司提估值。
        财务预测与投资建
        不考虑收购的影响，我们维持  2019-2021  年归母净利润为  9.8/11.6/12.2  亿元的预测。根据可比公司  2019  年  PE  18x，目标价为  23.04  元，维持买入。
        风险提示  
        垃圾焚烧项目投产进度不达预期。