渤海证券-当升科技-300073-深度报告：优良技术基因根植企业，三元高镍化未来可期-190617

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        投资要点：
        优良技术基因根植企业，产品性能行业领先
        当升科技具有良好的技术基因，公司脱胎于  1992  年成立的北京矿冶研究总院课题组，继承了科研院所扎实的科研功底，是国内正极材料行业具备自主研发能力的高科技企业。海外市场占比体现产品技术优势，2016~2018  年公司三元正极材料出口量均排名全国第一。2018  年公司海外出口销量达到  5000  吨，其中储能产品全部供应海外市场。公司将未来扩大海外市场占比作为公司的战略目标，预计  2020  年海外市场销量占比将达到  50%。高镍产品质量优异，研发投入行业领先。公司车用动力高镍三元材料在国内率先量产，目前已大批量应用于国内外高端电动汽车。储能多元产品已大批量供应国际知名储能用户。2018年公司高镍产品实现批量销售，预计  2019  年高镍产品的销量占比将会大幅提升。在技术发展方面，公司持续加大研发投入，不断提升产品性能和研发新材料，始终保持公司产品的技术领先优势。同时公司也加快了固态锂电、富锂锰基等前瞻性技术产品的研发储备。
        市场格局变动下公司与优质客户共同成长
        随着下游行业龙头效应的逐步凸显，正极材料行业具有大客户优势的企业将逐步胜出。当升科技在锂电正极材料业务领域拥有优质的客户资源，全球前十大锂电巨头均是公司客户，涵盖中国、日本、韩国、台湾等多个国家和地区。公司产品销量大幅增长，在动力锂电、储能、小型锂电三大市场已形成多家千吨级高端客户。客户结构不断稳固和优化，动力多元材料销量大幅增长，连续两年成为国内动力多元材料出口量占比第一的企业，跻身畅销品牌乘用车的供应链。公司积极推动“材料-电池-车企”三位一体的合作思路，积极保持与下游各大电池厂商和汽车企业的交流和合作。2018  年下半年公司开始向比亚迪车用动力电池供应三元正极材料，成为目前国内市场第二大动力电池的供应商，进一步保证的公司产品的销量和市场占有率。
        积极增加高端产能布局，把握市场节奏突破产能瓶颈
        随着新能源汽车市场的迅速扩大，行业呈现局部投资过热的现象。目前正极材料和动力电池市场均出现了中低端产能过剩，高端产能供不应求的情况。当升科技立足自身技术优势，积极拓展下游客户。推动上下游技术协同开发，重点推广  NCM622、811  高镍多元材料。凭借公司产品的优异性能，获得了市场的肯定。2018  年公司锂电材料产量达到  1.55  万吨，同比增长  58.29%。公司产品供不应求，产线基本为满负荷生产状态。产能已经成为限制公司进一步发展壮大的瓶颈。2018  年公司同时启动了江苏当升三期工程和江苏常州金坛基地的建设工作，2019  年江苏当升三期新产线将建成，下半年开始贡献产能。2020  年金坛基地  2  万吨投产，预计公司产能达到  4.6  万吨。
        盈利预测与投资建议
        我们预计公司  2019/2020/2021  年的归母净利润分别为  3.93/5.41/7.21  亿元，对应  EPS  分别为  0.90/1.24/1.65  元。对应  2019/2020/2021  的  PE  为  26/19/14  倍。公司作为国内正极材料行业龙头，受益于下游动力电池装机量的高速增长及产业逐步升级的趋势，我们看好公司未来的长期成长性，给予“增持”评级。
        风险提示：补贴退坡导致行业毛利率下滑；外资进入加剧市场竞争。