华创证券-欢聚时代-YY.US-2019年一季报点评：Q1收入增长47%，Bigo收购完成后全球移动月活超4亿-190620

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        事项：
        公司  2019  年  5  月  29  日公布了  2019  年一季度财报，2019Q1  年实现营收  47.81亿元，同比增长  47.15%；GAAP  净利润  31.20  亿元，同比增长  223.65%；Non-GAAP  净利润  6.53  亿元，同比下滑  10.55%。
        评论：
        公司  Q1  实现营收  16.31  亿元，同比增长  93.4%，环比增长  8.4%。公司  Q1  毛利率：  33.9%，同比下滑  4.06pp，环比下滑  2.55pp。毛利率下滑主要是因为内容分成的增加以及毛利率相对较低的虎牙收入贡献增加。研发费用：4.05  亿元，同比增长  87.21%，环比增长  30.56%；销售费用：5.34  亿元，同比增长  126.27%，环比增长  65.16%；一般及行政费用：2.76  亿元，同比增长  68.29%，环比增长0.65%。三费增长主要系  BIGO  并表影响。GAAP  净利润  31.2  亿元，同比增长223.7%，环比增长  348.9%。增长主要是因为重新评估  YY  所持的  Bigo  股份而导致的投资公允价值变动  26.5  亿。Non-GAAP  净利润  6.5  亿元，同比下滑10.6%，环比下降  22.9%。
        YY  Live  直播业务  Q1  录得收入  25.67  亿元，同比下滑  31%，环比下滑  0.54%。主要因Q4为年度盛典周期性高点，及Q1春节主播返乡关系。YY（包括YY  Live和  Hago）平均移动  MAU  为  598  万，同比增长  65.6%，主要是因为  Hago  用户的增加。其中，2018Q4  Hago  的平均移动  MAU  为  209  万。付费用户数为  410万，同比增长  17.14%，环比基本持平。
        虎牙直播业务  Q1  录得收入  15.52  亿元，同比增长  95.8%，环比增长  7.7%。同比增长主要由于付费用户数、ARPPU  增长。虎牙整体  MAU  12380  万，同比增长  33.3%，环比增长  6.1%；虎牙移动端  MAU  5390  万，同比增长  29.9%，环比增长  6.3%；移动端用户平均使用时长增长至  100  分钟，主要得益于移动化策略。
        盈利预测、估值及投资评级。公司并表海外直播头部公司  BIGO  使得  Q1  整体MAU  超过  4  亿。BIGO  等海外平台付费率、ARPPU  仍处于高速增长阶段，当前成本费用率仍较高，未来有望优化。我们预计公司  2019~2021  年净利润为44.26/30.23/39.61  亿元，对应  EPS  54.87/37.48/49.10  元，P/E  10/14/11X。考虑到  2019  年利润包含  26.5  亿  BIGO  的长期投资公允价值变动收益，且收购标的仍处于快速增长阶段。我们根据  2020  年可比公司  P/E  中位值  18.52X  给予公司目标价：100.5  美金，首次覆盖给予“推荐”评级。
        风险提示：监管政策变化、用户增速放缓、出海业绩不及预期、商业模式单一等。