东海证券-公用事业行业2019年中期策略报告：优质火电、水电价值凸显-190527

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        投资要点：
        2019  年公用事业行情回顾：截至  2019  年  5  月  24  日，火电、水电板块跑输大盘，估值处于历史中低位水平。公用事业板块累计上涨  5.44%，沪深300  指数上涨  19.37%，跑输大盘  13.93  个百分点。
        煤价有望进入下调区间，优质火电企业价值凸显。2019  年  1-4  月，全国规模以上火电厂火电发电量累计  16553  亿千瓦时，同比增长  1.4%，增速比去年同期下降  5.7  个百分点。6000  千瓦以上火电装机增速放缓，2019  年  1-4月火电累计装机容量为  114722  万千瓦时，同比增长  3.7%，增速与去年持平，发电量增速的回落和明显放缓的装机增速，表明淘汰火电落后产能仍在持续落实，供给侧优化效果凸显，预示着我国火电已逐步进入健康发展阶段。在火电企业的成本中，电煤采购成本占据了五成以上，煤价对火电利润弹性远高于电量，煤炭价格的下行有望改善火电企业的利润情况。供给端，2016-2017  年煤炭去产能速度超预期，2018、2019  年去产能任务将进一步减少，煤炭去产能政策力度边际递减，煤炭供需偏紧的状况或将得到改善。长期来看，在政策面频频释放信号以及淘汰落后发电机组的大背景下，煤价有望步入下行通道，火电利润情况有望得到改善。2019  年，煤炭供需大概率保持平稳态势，火电煤价有望下行，叠加利用小时边际改善，火电估值有望得到修复。
        利用小时数持续改善，优质水电价值凸显。水电首先作为清洁能源，环保政策的改变和推进对于水电公司的影响较小，这是相较于火电的政策优势。“十三五”计划中水电基地的开发步调放缓，目前投运及在建的电站装机容量已占规划总装机容量的  63%，水电板块的发展已经进入成熟期。我国水电站主要分布在长江流域：包括金沙江、雅砻江、大渡河以及红水河等水域，发电小时数的稳定也从侧面反映出我国已经逐渐走出了大规模水电站开发的时代，最有经济开发价值的水电站已经逐渐被行业龙头瓜分。2017  年主要水电企业平均分红率为  59.29%，水电龙头长江电力  2017  年分红率高达  67.20%。各方水电龙头已经逐渐占据最优质的水利资源，稳定的现金流，以及逐渐缩小的大型设备投资有望对未来持续的高分红提供保障，拥有稳定现金流和高分红的优质水电资源企业价值凸显。
        ●风险提示：动力煤价下调不达预期；用电下滑超预期；环保政策推动力度不达预期。