东吴证券-中再资环-600217-外延扩张持续推进，危废再生资源协同发展-190623

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        投资要点
        事件：6  月  1  日，公司公告拟以现金  9542  万元收购盈维投资持有的淮安华科  13.29%股权。6  月  17  日，公告拟通过发行股份及支付现金等方式购买山东环科  100%股权、森泰环保  100%股份，并募集不超过  5.24亿配套资金，主要用于交易对价、补充流动资金及森泰环保在建的高端环保设备制造及技术研发基地项目。
        收购标的一：临沂唯一综合危废处置项目，有望成为山东危废龙头。公司拟以  6.8  亿收购山东环科  100%股权（其中，股份支付  6  亿，发行价5.07  元/股，现金支付  0.8  亿）。业绩承诺  2019/2020/2021  年实现扣非归母净利润不低于  4,401/6,513/7,473  万元，18-21  年扣非业绩年化增速18%，对应  19  年收购  PE  15.45x。山东环科拥有  41  类危废资质（焚烧22  类/填埋  23  类），总规模为  3  万吨/年（焚烧  16550  吨/年，填埋  13450吨/年）。据山东环科官网显示，公司  19  年拟开展二期项目建设，使总处理规模达到  18  万吨/年，有望成为山东省危废龙头。
        收购标的二：高浓度、难降解废水处理及工业园环境综合治理商。公司拟以  3.16  亿收购森泰环保  100%股权（其中，股份支付  2.81  亿，发行价5.07  元/股，现金支付  0.34  亿）。业绩承诺  2019/2020/2021  年实现扣非归母净利润不低于  2,707/3,119  /3,514  万元，18-21  年扣非业绩年化增速43%，对应  19  年收购  PE11.66x。森泰环保至今已完成近四百个项目，积累了丰富的工业水处理经验。
        收购标的三：江苏淮安唯一综合危废处置项目，总规模  4.1  万吨/年。公司以  9,542  万收购淮安华科  13.29%股权。业绩承诺  2019/2020/2021  年实现归母净利润不低于  6,434/7,299/8,235  万元，18-21  年业绩年化增速39%，对应  19  年收购  PE11.16x。淮安华科拥有  41  类危废资质（焚烧  20类/填埋  27  类），总规模为  4.1  万吨/年（焚烧  2.1  万吨/年，填埋  2  万吨/年）。
        落后产能面临出清，龙头份额有望提升。废电拆解行业面对补贴发放缓慢+环保政策趋严双重挑战，部分渠道、环保、资金实力较弱的企业面临出清。公司凭借资金、渠道、资金三大核心竞争力，成本优势明显，18  年实际利润率高于同行  14pct，补贴标准动态调整且差异化趋势下龙头份额有望进一步提升，当前产能利用率不足  60%业绩弹性较大。
        外延并购持续推进，发挥协同改善现金流。继  18  年收购中再环服拓展工业固废处置后，本次外延扩张切入危废、水处理领域，影响  1）发挥协同。新拓业务将与中再环服  to  b  端工业园区业务形成良好协同，扩大收入来源，增厚经营业绩。2）改善现金流。新拓业务盈利能力较强，现金流良好，有助于优化公司财务结构，改善较为紧张的现金流局面。
        盈利预测与投资评级：假设公司重大资产重组方案  19  年内实施完毕，我们预计公司  2019-2021  年考虑股份摊薄后的  EPS  分  别  为0.29/0.35/0.42  元，对应  PE  分别为  27/22/18  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：业务拓展不达预期，收购整合不达预期，行业竞争加剧