华金证券-新股分析：西部超导（A19102）新材翘楚，皇冠明珠-190621

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        投资要点
        公司是技术领先的高端金属材料生产企业：公司成立于  2003  年  2  月，主要为了实现  ITER  计划用的  NbTi  和  Nb3Sn  超导线材的产业化。第一大股东西北院是国际、国内稀有金属和有色金属新材料的重要科研和成果转化中试基地。公司主要产品包括高端钛合金材料、超导产品和高性能高温合金材料，是我国高端钛合金棒丝材、锻坯主要研发生产基地之一，是国内唯一的低温超导线材生产企业和全球唯一的从铌钛棒锭到超导磁体的全流程生产企业，是我国高性能高温合金材料重点企业之一。2018  年高端钛材贡献公司收入的  85.90%和毛利的  91.96%。
        军机升级换代带来需求和我国民用航空进入爆发期带来行业成长空间：公司高端钛材主要用于生产航空锻件，最终用于飞机及发动机制造。与美国相比，我国军机在总量上存在差距，同时结构不均衡，直升机和运输机占比偏低，同时旧款军机占比偏高，三代机占比约为三分之一，更新换代带来高端钛材的需求增长，预计未来10  年钛材需求量在  5000  吨左右。我国民用航空进入爆发期，截至  2019  年  3  月，C919  订单量已经达到  815  架，新型涡扇支线飞机  ARJ21-700  在  2019  年  2  月订单量达到  592  架。按照客机订单计算，钛材需求量近  4000  吨。目前航空航天领域钛合金零件制造的材料损耗率为  80%-90%。
        公司的竞争优势体现在技术优势和客户优势：公司在高端钛合金材料、低温超导线和高温合金领域的技术水平均处于国际、国内领先水平，截止  2019  年  4  月，公司共计拥有  316  项专利权，其中  219  项为发明专利；公司主要客户为中航工业等军工企业，存在资质、行业经验和技术壁垒，进入度较大，客户对产品的要求较高，价格敏感度低，公司军品业务的毛利率水平要远远高于民品，也高于同类公司。
        募集资金项目：公司募资主要用于镍基高温合金棒材和粉末材料，产能分别为  1900万吨和  600  万吨。军工行业型号任务列装普遍具有订单任务交期短、任务量大的特点，公司当前高性能镍基高温合金棒材项目产能难以满足我国在航空发动机、燃气轮机等高端领域中实现高温合金材料国产化的需要。项目建设周期两年，我们估算项目达产后可贡献  3  亿元收入和  1  亿元毛利。
        2019  年公司盈利重归增长周期：盈利增长动力来自：2017  年底投产的  2400  万吨的高端钛材，新增产能在  2018  年底小部分释放，2019  年将继续贡献产量，截至2019  年一季度高端钛材订单金额同比增长  63.16%；2018  年投产的  2000  万吨高温合金材料进入产能释放期，截止一季度高温合计在手订单量为  1694  吨，同比增长  57.09%，公司预计全年可以实现全部达产。
        盈利预测及合理估值：我们预测公司  2019  年至  2021  年全面摊薄每股收益分别为0.42、  0.51  和  0.52  元。结合相对与绝对两种估值方法,我们测算公司合理市值区间  73  亿元-89  亿元，折合每股价格为  16.4  元-20.1  元。
        风险提示：军工项目及国内航空市场订单周期的不确定性；海绵钛等原料成本上升超预期；技术进步，其他低成本材料替代钛材。