华金证券-尚品宅配-300616-拥有互联网基因定制家具领先企业，全屋定制、整装双赛道领跑-190624

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        投资要点
        拥有互联网创业基因，定制家居领先企业。公司前身为广州尚品宅配家居用品有限公司，由李连柱、周淑毅、彭劲雄等核心人员于  2004  年共同出资设立。实际控制人李连柱和周淑毅以家居软件研发和家居行业门户网站为创业起点，为公司从软件设计和互联网行业跨界进入家具行业奠定了雄厚的技术基础。李连柱、周淑毅、彭劲雄三人均从华南理工大学毕业，合作近二十年时间，合作关系稳固。公司业绩保持稳步增长，2018  年营业收入  66.45  亿元，净利润  4.77  亿元。目前主要收入仍来源于定制家具产品及配套家具产品销售，2018年营收占比分别为75.51%、16.83%。
        定制家居千万级市场规模，市场集中度有望提升。定制家具相较传统成品家具和手工打制家具产品，兼顾实用性和空间利用率，充分满足消费者个性化需求等优势，目前整体定制家具在家居行业的渗透率为  30%，对比美国、韩国等发达国家60%-70%的渗透率，仍处于较低水平，未来在城镇化进程不断推进、人均可支配收入提高以及消费习惯的改变下，有较大的提升空间。2018  年我国定制橱柜、定制衣柜市场规模分别达  1400、700  亿元。对应  2018  年定制行业规模，定制橱柜CR7  为  8.10%，定制衣柜  CR8  为  20.35%，行业集中度偏低。
        扩品类、增门店，家具产品稳步发展。近几年来，全屋定制成为行业主要趋势，公司  2008  年率先开始进行全屋家具定制，已有近  10  年的全屋定制经验，领先优势明显。在逐步发展定制家具业务的同时，2014  年开始大力推行配套家居产品，2018年配套业务完成大配套、新配套、微商城三足鼎立的战略布局，配套家居产品营收增速明显提升。在扩品类的同时，加快全国加盟商布局以及渠道下沉至四五线城市，截至到  2018  年底，公司直营店总数达  101  个，加盟店总数达  2100  个。从店面类型来看，2018  年继  SM  店之后，再度引领行业，在上海率先推出  C  店，开启大家居融合店新篇章，促进家具产品的稳步发展。
        从定制家具行业迈入整装行业，从千万级市场迈入万亿级市场。定制家居行业仅属于住宅装饰市场一小部分，住宅装饰市场市场产值  2017  年达  1.91  万亿元，规模庞大。并随着  80、90  后消费新生代崛起，精装房政策推出后，装修公司开始重点着力软装市场，促使定制家具企业布局整装领域获取消费者流量。2017  年上半年以整装云+自营整装为切入点，迈向整装市场。目前整装业务初具规模，2018  年公司整装业务收入约  1.94  亿元，毛利率为  19.71%。未来随着整装业务的不断推进，整装云招商数以及自营整装累计客户的增加，未来可期。
        投资建议：我们预测公司  2019  至  2021  年每股收益分别为  2.91、3.45  和  4.05  元，净资产收益率分别为  16.1%、16.7%和  17.1%，维持买入-B  建议。
        风险提示：房地产调控风险；市场竞争加剧风险；经营季节性波动的风险。