山西证券-白酒行业中报综述：Q2延续高增长，次高端表现亮眼-210910

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投资要点市场回顾：食品饮料跑输大盘，子板块表现分化。

截止2021年9月6日，食品饮料板块下跌17.82%，同期沪深300指数下跌5.33%，在申万28个行业板块中，食品饮料行业涨幅排名第27。

从子行业情况来看，子板块涨幅不一。

上半年市场V字走势，进入三季度后此前筹码集中度过高，公募基金调仓所致叠加中秋需求受疫情影响、水井坊中报数据显示二季度亏损、白酒监管座谈会等利空因素，白酒深度回调，大众食品面临成本及费用的挑战，经营业绩承压，影响股价。

2021年1-8月，食品饮料行业排名前10股票中，除了新上市的公司，白酒公司和其他酒类比较多，白酒板块中舍得酒业、水井坊、迎驾贡酒比较亮眼；部分调味发酵品、休闲食品等个股股价下跌40%以上。

行业盈利能力：白酒行业持续向好，次高端较为突出。

食品饮料大部分子行业二季度业绩下滑，白酒板块比较稳健。

经历了2020年的大起大落，2021上半年的酒业整体处于平稳发展期。

申万白酒上市企业2021H1实现营业收入总额为1589.98亿元，同比增长21.13%；实现归母净利润为577.91亿元，同比增长20.64%。

2021Q2白酒上市公司实现收入641.30亿元，同比增长19.53%，同比2019Q2增长24%，实现净利润222.80亿元，同比增长25.81%，同比2019Q2增长33.82%，2021年二季度收入维持高增，净利润环比提速。

分价格带，2021H1高端白酒增速稳健，次高端酒最为突出：1）高端白酒，去年高端白酒受疫情影响最小，业绩更为稳健。

2）次高端白酒：低基数下反弹明显，表现亮眼；3）区域名酒环比改善，其中迎驾贡酒表现显著。

行业收益质量：经营活动产生的现金流净额、合同负债表现较好。

2021Q2申万白酒行业实现经营活动产生的现金流净额为319.34亿元，同比增长131.85%，经营活动现金流净额改善明显。

从上市酒企个股来看，2021上半年19家上市白酒企业中，有14家企业现金流净流入。

伊力特、皇台酒业、金种子酒、口子窖、顺鑫农业经营活动产生的现金流量净额处于净流出的状态，分别为-0.06亿元、-0.14亿元、-1.97亿元、-2.53亿元和-14.68亿元。

此外，和2019H1年相比，2021H1年有11家白酒企业经营活动产生的现金流量净额同比有所增长，分别为洋河股份、泸州老窖、舍得酒业、今世缘、老白干酒、酒鬼酒、山西汾酒、迎驾贡酒、五粮液、伊力特。

此外，对白酒行业上市公司来说，合同负债就如酒企业绩的“蓄水池”，21Q2末白酒行业合同负债为382.80亿，同比上升40.68%，环比提升14.90%，整体来说，高端白酒需求稳健，次高端白酒中汾酒、酒鬼酒、经销商打款积极性较高；区域龙头伊力特、洋河股份、今世缘2021年二季度合同负债环比增速亮眼，为其业绩增长奠定基础。

行业发展：基本面整体景气度不减，下半年结构繁荣性局面延续。

2021上半年白酒业绩稳健增长，板块业绩已显著超疫情前水平，其中高端白酒稳健增长，次高端和区域性白酒在20H1低基数下和21年需求回暖下表现出较好的业绩弹性，比如水井坊、舍得酒业、酒鬼酒等。

白酒行业基本面整体景气度不减，虽然下半年基数较高，预计今年下半年业绩增速会低于上半年，但结构繁荣性局面延续。

当前白酒股价已较多反应政策、消费需求疲软、风险偏好等因素。

我们认为目前白酒估值已到合理区间，配置价值进一步凸显。

紧握一线白酒，寻找高弹性二、三线。

重点公司推荐：五粮液、山西汾酒、今世缘风险提示：宏观经济风险、食品安全风险、市场风格转变风险。