国盛证券-太阳纸业-002078-拟建广西林浆纸基地，原材料布局再下一城-190626

《国盛证券-太阳纸业-002078-拟建广西林浆纸基地，原材料布局再下一城-190626（3页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国盛证券-太阳纸业-002078-拟建广西林浆纸基地，原材料布局再下一城-190626（3页）.pdf（3页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：公司拟在广西设立子公司，主营林木种植、木浆、纸及纸板等生产销售。公司拟在广西北海市铁山港区以自有资金  5  亿元设立全资子公司广西太阳纸业，该公司主营林木种植、木浆、纸及纸板等的研发、生产、销售。
        广西林地资源丰富，当地政府鼓励造纸行业发展。广西是我国人工林、速丰林种植面积最大的省份，全区森林覆盖率为  62.28%，为造纸行业发展提供了充足的原材料资源。根据  18  年  7  月广西政府发布的《广西工业高质量发展行动计划（2018—2020  年）》，广西政府鼓励当地木材加工及造纸产业集群的发展，形成以纸养林、以林促纸、林纸结合的产业链内循环。因此我们认为，此次太阳在广西开发浆纸项目将受到当地政策支持，可充分享受当地林地资源优势。
        防城港布局具备战略性意义，林浆纸一体化进程持续推进。防城港地处中国大陆西南陆域边界与海岸交汇处，是中国与东南亚、大西南与东南部的交汇点，紧靠太阳纸业老挝林浆纸基地和越南码头，拥有万吨级以上泊位  4  个，5  千吨级以下的泊位  16  个，是目前北海市重点发展的港口以及产业园区。
        太阳已在老挝布局林浆纸产业基地，未来可充分利用防城港地理位置优势，节省运输成本，对公司未来长远发展具有战略性意义。公司通过收购沙湾公司，在老挝已拥有林地资源，未来有望继续开发广西林地，在国内产业链将从造纸向上延伸到制浆、开采木片和林木种植，林浆纸产业链布局再下一城。
        进口木片价格上涨大势所趋，守林地者“得天下”。18  年以前进口木片价格维持在  140~150  美元/吨，18  年初价格开始上涨。木片主要出口国澳大利亚（全球第二大木片出口国，供应全球  28%阔叶木片、39%针叶木片）2015  年开始限制木片出口，考虑到  5  年种植周期，预计  2020  年以后木片供给缺口将会出现。在此背景下，造纸产业龙头  APP、晨鸣等在  18  年初都加大了木片采购量，进一步推高木片价格，截至  19  年  5  月，进口木片价格已涨至接近  230  美元/吨。在制浆材供给可能短缺背景下，未来木片价格仍将上涨，由此导致造纸产业链中利润逐步由制浆向更上游的木片开采转移，因此能够掌握林地资源的企业，将超额获得到整个产业链中利润的重新分配。
        公司老挝林地资源优势逐步开始显现，奠定长期“四三三”格局。公司收购老挝沙湾公司，获得特许经营土地  2.2  万公顷。若假设公司可开发林地为  1万公顷，根据我们测算，每公顷林地开垦费用约为  2000  美元，并且可产  80吨木片，即每吨木片生产成本为  25  美元。外购木片价格  200  美元/吨以上，则开发  1  万公顷林地可为公司节约成本  1.4  亿美元。公司老挝木片用于溶解浆生产，每吨溶解浆成本将较市场低  300~500  元。由于成本的节省，未来溶解浆有望成为公司盈利的另一重要来源，将有利于公司造纸、生物质材料、快消品“四三三”格局的形成，有利于平滑造纸行业周期性波动带来的业绩影响。
        国内半化学浆+老挝废纸浆替换国废需求，包装纸成本结构持续优化。公司将在老挝建设  120  万吨浆纸产能，其中包括  40  万吨废纸浆产能和  2  条年产40  万吨箱板纸生产线，废纸浆产能将于  19Q3  达产，80  万吨箱板纸产能将于  20Q3  投产。老挝废纸浆投产后，公司包装纸原材料自给率提升至  53%。19  年半化学浆完全达产，公司包装纸业务毛利率有望提升  11pct  至  22%，20  年废纸浆达产，毛利率有望提升至  25%。
        公司林浆纸产业链布局日渐完善，成本结构持续优化，“四三三”格局抵抗周期波动，当前估值处在历史低位，存在修复空间，维持“买入”评级。预计公司  19~21  年实现归母净利润  18.47/23.40/28.03  亿元，同比变动-17.5%/26.7%/19.8%，对应  PE  9.2X/7.3X/6.1X。
        风险提示：原材料价格波动、下游需求不及预期、项目建设不及预期。