民生证券-皇马科技-603181-特种表面活性剂龙头，产品布局优势逐步凸显-190627

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        一、分析与判断  
        大小品种优势互补，研发创新驱动发展
        公司自成立以来一直专注于特种表面活性剂的研产销，目前年产能达  20  万吨以上，产品种类超过  1300  种，是国内生产规模最大、品种最全、科技含量较高的特种表面活性剂生产企业之一，综合实力位居全国同行前列。为解决上下游稳定供应间的矛盾，公司实行“大品种调结构，功能性小品种创盈利”的经营策略，小品种板块持续放量，销售占比稳步提升，盈利能力不断增强。此外，公司以研发中心为主导建立了完善的研发体系，立足于新材料树脂、有机硅、润滑油及金属加工液、涂料等十二大板块产品，开发研制出千余种产品，2018  年度新增授权发明专利  11  项，累计  83  项，具有持续的技术创新和产品开发优势。
        特种表面活性剂下游应用广泛，市场逐步扩大
        我国表面活性剂产业虽起步较晚但发展迅速，其下游应用非常广泛，涉及水处理、涂料、建筑、油漆、日化、电子、农药、化纤等行业，并正扩展到各高新技术领域，为新材料、生物、能源、信息等提供了有力支撑。据统计，2015-2017  年我国非离子表面活性剂总产量环比平均增速约为  8.3%，预计到  2020  年，全球表面活性剂市场将达到  427亿美元，市场总量约  2280  万吨。目前行业市场全球市场由跨国企业主导，处于国内企业快速扩张的阶段。
        募投产能逐步释放，新项目奠定未来高增长
        公司新建项目立足于高端产品、小品种产品的开拓，现有“年产  7.7  万吨高端功能性表面活性剂（特种聚醚、高端合成酯）技改项目”，预计将于  2019  年  12  月完工；“年产  0.8  万吨聚醚胺”将于  2020  年  3  月投产。此外，公司计划投资  9.7  亿元新建的“年产10  万吨新材料树脂及特种工业表面活性剂项目”，也将于  2020  年  12  月完工。新项目的投入生产，将为公司未来增长打下坚实的基础。
        二、投资建议  
        预计公司  2019-2021  年  EPS  为  1.32  元、1.68  元、2.08  元，对应  PE  分别为  11  倍、8.9  倍、7.1  倍。参考  SW  其他化学制品板块当前平均  26  倍  PE  水平，首次覆盖，给予“推荐”评级。
        三、风险提示：  
        新项目推进不达预期；下游需求不及预期；原材料价格大幅波动。