国联证券-休闲服务行业2019半年度策略：增长绑定龙头，优选成长赛道-190617

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        投资要点：  
        增长绑定龙头，子板块多层分化。根据全行业2018年年报和一季报的数据显示，剔除中国国旅的影响后，全行业收入增速仅为7.57%，归母净利润增速仅为9.96%。细分子板块表现差异化明显，免税、酒店和演艺依旧成为行业增长的主力，盈利能力大幅领跑其他子板块。景区板块收入增长乏力，加上重点景区门票价格下调政策的影响，2019年收入端的压力更大；出境游板块受商誉减值以及目的地突发事件的影响，增长受挫；餐饮板块仅广州酒家收入和利润实现双增。目前行业增长已经深度捆绑龙头公司中国国旅、宋城演艺和锦江股份。  
        门票价格下调的影响将在2019年集中显现。去年6月，国家发改委印发了《关于完善国有景区门票价格形成机制降低重点国有景区门票价格的指导意见》，响应国家号召，各地景区开始降价，十一之前基本完成门票价格的下调，我们基于2018年各景区客流量的数据，对此轮门票、索道价格下调对上市公司的影响做了测算，其中对乌镇和丽江旅游收入影响较大。门票价格下降能否通过带动客流量增长来对冲影响，目前景区数据尚未得到明显的验证，但是峨眉山、丽江、长白山2018年已经出现客流复苏迹象。  
        离岛免税+机场免税+市内免税，牌照渠道多重优势助力国旅腾飞。2018年国内离岛免税销售额破百亿，购物限额放宽至3万的政策红利逐渐显现，2019年将延续高增长的态势；新增13家进境免税店以及7家市内免税店（境内5家+香港1家+澳门1家），其中中免中标8家机场进境免税店，同时运营7家市内免税店，未来存在整合海免牌照的预期，中免销售势头迅猛。未来集中采购将进一步拉升毛利率，盈利能力增强。  
        酒店中端发展方向不改，进入存量竞争时代。2018年我国连锁酒店的家数有望达到4.4万家，加上现有单体酒店的巨大体量，市场需求基本覆盖。未来一线城市以升级改造为主，新增酒店逐步向二三线城市转移，同时新增速度将逐步放缓，且主要集中在中端酒店，接下来市场将进入优胜劣汰的集中阶段。中期来看商旅需求的增加会为目前的出租率下滑提供支撑，ADR增长维稳，未来结构调整将成为拉升RevPAR增长速度的主要动力。
        行业重点个股推荐：1）宋城演艺（300144.SZ）：聚焦演艺主业，轻重资产储备项目丰富；2）中国国旅（601888.SH）：高增长趋势延续，内生+外延贡献增量；3）锦江股份（600754.SH）:结构调整升级持续，中端盈利能力加强；4）海底捞（6862.HK）：行业发展热火朝天，门店布局+供应链一体化抢占市场份额。
        风险提示：1）宏观经济下行风险；2）个股项目推进不达预期的风险；3）突发事件对旅游限制的风险；4）免税行业政策性风险。