中天证券-中天研究2019年第7期-190701

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        A  股市场  4  月中旬见顶回落，沪指从  4  月份的最高点  3288.45  点，到  6  月  6  日见到最低点  2822.19  点，最大回落幅度达  14.18%。促使市场回调的主要因素，包括货币政策边际收紧，中美贸易争端升级，国内经济增长下行压力未缓解。6  月份，市场出现一些利好因素，包括中美贸易争端有缓和预期，科创板即将开板，全球货币政策走向宽松，上市公司重组政策松绑。以上利好消息驱动市场出现一轮快速反弹，领涨的板块主要有：饮料制造、证券、保险、景点旅游、计算机、黄金、生物制品、水泥、传媒等。展望  7  月份，美国是否加征  3000  亿美元关税有待靴子落地，国内经济是否见底有待数据支持，科创板开板成市场关注的焦点。A  股市场目前估值虽然处于相对低位，但是  7  月难言有反转行情，只是存在一些交易性机会。科创板开市后，A  股市场与科创板个股有可比性的上市公司有望出现投资机会，以白马股为代表的核心资产可能会继续走高，但会受到中报业绩的考验。
        一、国内经济增长压力依然较大，预计三季度经济见底概率较大
        根据国家统计局公布的数据，2019  年  5  月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为  49.4%，比上月回落  0.7  个百分点。数据表明制造业景气度下行，经济增长处于下滑态势。5  月份新订单指数比上月下降1.6  个百分点，新出口订单和进口指数也分别下降  2.7  和  2.6  个百分点，未来经济增长形势比较严峻。中小企业面对经济下滑，承受力较弱，小型企业  PMI  比上月下隆  2.0  个百分点，需要警惕。
        国家统计局随后公布的数据显示，2019  年  5  月份，规模以上工业增加值同比实际增长  5.0%（以下增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率），比  4  月份回落  0.4  个百分点。2019  年  1—5  月份，全国固定资产投资（不含农户）217555  亿元，同比增长  5.6%，增速比  1—4  月份回落  0.5  个百分点。数据进一步佐证了国内经济增长乏力的事实。国内消费方面，2019  年  5  月份，社会消费品零售总额  32956  亿元，同比名义增长  8.6%。虽然消费看似增长不错，但  5  月份有五一节日增休及假日移动的因素，累计  4  月和  5  月来看，增速也出现小幅下滑。
        市场之前预计二季度经济见底，但是  5  月份的数据仍不乐观。若  6月份经济数据不达预期，财税政策可能会发力，在税费、投融资、补贴、购买等方面加大宏观调控力度，继续深入落实国家实施的一系列减税降费政策措施，稳定内需稳定就业。6  月  10  日，中办国办印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》，允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。《通知》提出，积极鼓励金融机构提供配套融资支持、鼓励和引导银行机构以项目贷款等方式支持符合标准的专项债券项目，意味着下半年基建项目有望加快上马，这将成为稳经济增长的重要力量。我们预计三季度经济见底概率较大。
        二、6  月末流动性充裕，货币政策宽松空间加大
        央行消息，5  月末，广义货币(M2)余额  189.12  万亿元,同比增长8.5%，增速与上月末持平，比上年同期高  0.2  个百分点。5  月份人民币贷款增加  1.18  万亿元，同比多增  313  亿元。5  月份社会融资规模增量为  1.4  万亿元，比上年同期多  4466  亿元。5  月末社会融资规模存量为211.06  万亿元，同比增长  10.6%。5  月金融数据变动情况在预期之内，增长与  4  月份相比变化不大。5  月新增社融  1.4  万亿，较上月略有增加。从构成看，信贷融资出现了一定回升，而表外融资继续负增、直接融资显著回落，地方专项债融资也有所放缓。5  月新增人民币贷款  1.18万亿，较上月小幅多增。从构成看，贷款依然向居民部门倾斜。5月  M2同比持平于  8.5%，与社融增长较为平稳相匹配。
        包商银行事件之后，同业市场、中小银行、非银金融机构流动性都受到冲击，回购和债券市场先后受到波及。此后，监管层多次表态和出政策稳定市场预期。针对同业市场资金面紧张，央行与证监会召集  6  大行和部分头部券商开会，鼓励大行扩大向大型券商融资，支持大型券商扩大向中小非银机构融资，以维护同业业务的稳定。Wind  数据显示，6  月以来，央行共进行了  15  次逆回购操作，合计投放  8250  亿元。此外本月央行还投放了  2  次  MLF。6  月份到期的逆回购和  MLF  上，央行不仅开展了新的操作，还实现一定规模的净投放，有效保持市场资金面的平稳。
        海外方面，美联储  6  月  FOMC  议息会议，虽然保持利率不变，但利率指引转向降息倾向，暗示美联储即将进入降息周期，从而可能带动全球进入一轮降息潮。全球央行，包括英国央行、日本央行、美联储及新兴市场国家央行纷纷在  6月举行议息会议。全球性货币宽松正在临近。而我国国内经济仍面临一定压力，外部宽松重启，使得国内货币政策可以有较充分的空间应对，国内流动性仍将保持充裕。
        三、中美贸易争端要有打持久战的准备
        习进平主席在与特朗普的电话中表示将同特朗普在  6  月底日本  G20期间会晤，并同意两国经贸团队就解决分歧保持沟通。短期内，美国对中国  3000  亿美元出口商品是否加征关税的压力有所缓解。中美两国领导人在  G20  将有进一步会谈，在当前的贸易局势下，月底的  G20  将是观察未来贸易谈判发展方向的重要时间点，不过对于谈判结果当前仍不应太乐观。
        中美贸易争端的本质是霸权国家对新兴大国的战略遏制。短期看，中美贸易争端将继续边打边谈，但涉及中方核心利益的发展高科技和产业升级将难以满足美方要求。长期来看，中美贸易争端具有长期性和严峻性。中国面对美国的遏制，解决办法在于继续保持改革开放，建设高水平市场经济，建立平等和法制的社会，向“新三步走”战略目标迈进。
        中短期看，美国  3000亿美元加税清单  6月落地概率不大，预计  G20峰会之后会再次打开  2  到  3  个月的谈判缓冲期。若这个预期能够实现，A  股市场将出现好的反弹时间窗口。
        四、证监会重组政策松绑，高科技企业获支持
        近日，证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称《重组办法》）向社会公开征求意见。《重组办法》进一步提高“适应性”和“包容度”，主要内容如下：一是拟取消重组上市认定标准中的“净利润”指标，支持上市公司依托并购重组实现资源整合和产业升级；二是拟将“累计首次原则”的计算期间进一步缩短至  36个月，引导收购人及其关联人控制公司后加快注入优质资产；三是促进创业板公司不断转型升级，拟支持符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市；四是拟恢复重组上市配套融资，多渠道支持上市公司置入资产改善现金流、发挥协同效应，引导社会资金向具有自主创新能力的高科技企业集聚。此外，本次修改将一并明确科创板公司并购重组监管规则衔接安排，简化指定媒体披露要求。
        证监会此前在  2016  年  9  月出台重组上市新规，2017  年  2  月出台再融资新规，这导致  A  股重组交易明显冷却。本次证监会拟修改《重组办法》，意味着重组上市政策获重大松绑。新规将提升壳资源价值，活跃并购重组市场，提升上市公司质量，繁荣资本市场，利好创业板和中小市值公司。
        五、7  月是科创板之月
        6  月  13  日陆家嘴论坛上，证监会主席易会满宣布科创板正式开板，上交所理事长黄红元表示预计两个月内将可以看到首批企业在科创板上市交易。
        数据显示，截至目前，已有  8  批  21  家科创板企业过会，4  家企业通过证监会注册。“科创板第一股”华兴源创初步询价时间为  6  月  21日至  6  月  24  日，6  月  25  日确定发行价格。6  月  24  日，睿创微纳、天准科技也披露上市发行安排及初步询价公告，两家公司的股票代码分别为  688002、688003，网上网下发行时间均为  7  月  2  日。
        科创公司开板在即，短期受供求关系影响科创企业  IPO  估值可能偏高。当前  A  股市场科技股相对成熟市场具有估值溢价，未来科创板企业估值高于成熟市场对标企业可能是一个常态。
        科创板开板后，首批上市企业二级市场定价会很高，新股申购收益可观。但这批个股的股价大多会冲高回落。中长期看，新股发行价格趋于市场化，二级市场上定价也将回归理性。
        科创板个股投资风险较大，稳妥的策略是进行网下打新，未来可关注科创板指数基金。与科创板上市公司可以比较的主板和创业板  A  股，可关注比价效应带来的投资机会。
        六、A  股市场  7  月展望及投资策略
        展望  7  月份，美国是否加征  3000  亿美元关税有待靴子落地。中美贸易磋商不确定性较大，投资者要认识到中美贸易争端的长期性和严峻性，A  股市场需要砥砺前行。
        中期看，国内经济是否见底有待数据支持。若数据不乐观，财税政策可能会发力。下半年基建项目有望加快上马，这将成为稳经济增长的重要力量。我们预计三季度经济见底概率较大。
        货币政策方面，受全球货币宽松影响，国内货币政策空间加大，未来信用和流动性有望边际宽松。
        7  月份是科创板之月，科创板个股将迎来投资机会。与科创板上市公司可以比较的主板和创业板  A  股，也会受到投资者关注。
        7  月份市场难言有反转行情，除了中美贸易争端的影响外，经济见底信号未出现，加上中报季的来临，业绩风险对越走越高的核心资产是一种考验。
        中长期看市场不悲观，主要原因在于当前市场整体估值不高。根据万得数据，截止  6  月  26  日，全部  A  股静态市盈率  17.56  倍，沪深  300市盈率  12.73  倍。纵观近五年  A  股市场的估值变动，目前市场估值在相对低位。未来促使市场出现反转行情的基本面因素，一是中美贸易谈判达成一个好的结果，二是经济见底出现回升，三是政策宽松。这些因素全部达成是一个奢望，若出现一到两个就很令人满意，能否促成反转也要看届时多空双方的力量博弈。中短期内还看不到这种演绎。
        综合以上分析，对  A  股市场中长期趋势向上，我们仍然抱有期待。但目前时点，市场处于低位蓄势阶段。预计  7  月份沪指波动区间在2900  点至  3100  点。3000  点以下是安全区域，可参照箱体，进行波段性的高抛低吸。
        板块方面，关注  5G、软件、半导体、券商、食品饮料、休闲服务、家电等。
        风险因素：中美贸易谈判进展不顺利、经济下行压力未缓解、中报业绩风险、科创板大幅波动。