国金证券-私募基金专题报告：商品市场波动继续攀升，利好CTA-190628

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        第一部分：  宏观环境与市场行情论
        2019  年  5  月，国内  CPI  同比增长  2.7%，较前值上升  0.2  个百分点，环比增速  0.0%，较前值下降  0.1  个百分点。PPI  结束了从第一季度开始的反弹，当月同比上升  0.6%，较前值下降  0.3  个百分点，环比增速  0.2%，较前值下降  0.1  个百分点。
        5  月制造业  PMI  录得  49.40%，较前值下降  0.7  个百分点，再次跌入收缩区间。需求方面，受到贸易问题的影响，新出口订单的数据大幅回落，新订单下降速度较快。但生产指数下降速度较慢，且产成品库存上升，出场价格下降，说明市场短期存在一定供需矛盾。
        商品市场方面，5  月  wind  商品指数震荡上涨  1.84%，在  5  月下旬达到月内高点，之后大幅震荡下跌，整月振幅达到  4.82%，市场整体波动率较高。分版块来看，油脂油料板块月度收益  7.31%涨幅较高，软商品板块和能源板块月度收益-7.84%和-9.65%，跌幅较大。另外煤焦钢矿板块虽然月度收益率只有  3.65%，但是振幅达到  11.42%同样也贡献了较大波动率。5  月各品种的波动率明显高于  4  月。共有  7  个品种指数的月度收益率超过  10%或低于-10%，月内振幅超过  10%的品种共有  16  个，其中  6  个品种指数振幅超过15%。大波动的市场给套利也带来了机会。农产品板块中，粕强油弱非常明显，化工板块，原油的行情有较大的起伏，并向下游传导，给化工板块带来了一定波动。黑色和有色板块也均产生了较大的价差波动。
        股指期货整月的行情对于  CTA  比较不友好，大幅度跳空低开对隔夜持仓的策略有较大风险（因平今手续费仍很贵，所以大多数股指策略目前都会有隔夜持仓），而之后一整个月的横盘震荡对平均持仓周期超过  3-5  天的趋势类策略都非常不利。
        整体来看，商品期货市场  5  月波动继续扩大，而股指期货则因跳空低开和持续的横盘震荡带来了较多风险。对于大多数以商品交易为主的  CTA  来说，5月仍然是比较好做的月份，但股指期货策略仓位较大的产品净值可能会受到影响。
        第二部分：期货宏观策略整体表现
        据我们统计的全部  708  个期货宏观策略类私募基金产品数据显示，5  月该大类策略平均收益  0.54%，低于  4  月（0.86%）。其中  415  个产品获得正收益（占比  58.62%），293  个产品获得负收益（占比  41.38%），正收益产品数量占比低于上个月。
        5  月初  A  股大幅下跌，给期货宏观策略的整体表现带来了较大影响。另一方面，5  月横盘的股市也让趋势类股指期货策略容易产生回撤。但整体来看，由于商品市场愈发高涨的波动，大量品种和板块走出趋势行情，期货宏观策略整体仍然表现稳定，尤其量化  CTA  和以商品期货为主要投资标的的主观期货策略，整体均可获得较高的收益。
        第三部分：部分代表性  CTA
        传统的量化  CTA  通常是由多个子策略组成的复合策略，近些年，越来越多学界和投资机构开始将多因子架构运用在  CTA  上，使用多因子模型给各品种的商品期货打分，并根据得分进行多空操作和仓位调整。本期报告我们来介绍两个在国内使用多因子架构的  CTA：嘉理资产和量信投资。