中泰证券-中信出版-300788-新股投资价值分析：大众图书出版龙头，筑高品牌与内容壁垒-190701

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        大众图书龙头登陆创业板。
        中信出版社成立于  1993  年  2  月，2008  年改制为股份有限公司，2013  年发展成为中信出版集团。2015  年  11  月，公司挂牌新三板，其后于  2017年  5  月停牌，申请  IPO；2019  年  6  月，证监会批准中信出版在创业板上市。
        公司拟公开发行不超过  4753.79  万股，占发行后总股本的比例不低于  25%，发行价格为  14.85  元/股，募集资金总额预计  7.98  亿元，主要用于“内容+”知识产权投资与运营平台建设、智慧生活服务体系建设、管理运营体系升级改造等项目。
        公司业务发展经历三阶段：
        2000  年以来，在经济全球化趋势加强，中国加入  WTO  背景下，公司确立以商业精品书、畅销书为核心的发展战略，大力布局经管类图书；
        2005  年以来，在居民可支配收入快速增长、阅读意愿不断提升背景下，公司图书品类向综合大众化方向快速延伸，推出社科、文学、少儿、生活等多领域的图书；
        2010  年以来，在移动互联网兴起、内容传播形式日趋多元化背景下，公司从传统出版企业向知识服务与创意传播公司转型，加速拓展中信书店为核心的线下流量入口、培训教育、数字阅读等。
        公司整体营收与归母净利增长态势良好，利润率有望回升。
        2013  年至  2018  年，公司营收年均复合增速达  24.42%，归母净利年均复合增速达  45.27%。
        利润率水平整体保持平稳，2015  年之后毛利率略微下滑。主要由于：（1）纸张、印刷、包装等成本上升；（2）公司持续扩充图书品类，新签图书预付版税或首印版税直接计入首印批次图书成本；（3）线上销售占比升高，而折扣力度相对较大，影响毛利率。随着销量增加，后续批次的版税成本将平摊到每一本书上，毛利率有望回升。
        图书出版与发行业务是公司主要的营收与毛利来源。2018  年营收占比达  74.77%。
        从产品介质来看，纸质图书营收占该板块比重超  90%；
        从图书产品的品类来看，公司的图书主要为经管、少儿、文学、社科四大品类。其中经管和社科是核心品类，2018  年收入占比分别为  37.6%和  34.4%；少儿增长较快，2018  年占比达  19%。
        紧跟时代步伐，不断扩充图书品类，在大众图书领域确立起明显的领先优势。经管类图书品牌影响力和市场占有率表现最为突出，2018  年公司经管类图书在实体书店市占率为  20.08%，领先第二名  12.53pct；在网上书店市占率  15.3%，领先第二名  2.77pct。公司大力布局少儿类图书，成为近年来图书业务的重要增长点。
        打造线下流量入口，中信书店已成为亚太地区最大的机场书店连锁品牌。中信书店已经进入了我国  11  个机场，覆盖中国近  1/3  航空旅客流量，超过  2  亿人次的优质客流。2018  年书店零售业务营收增速为  16.21%，较  2017  年反弹明显。
        一方面，中信书店布局的机场场景旅客与公司读者用户重合度高，成为公司优质的线下流量入口，线上线下形成协同；
        另一方面，随着门店的不断拓展，公司的品牌认知度不断提升。
        构筑品牌与内容壁垒，知识服务与文化消费未来可期。
        作家资源丰富，优质内容获取能力强。公司成立以来，先后与全球超  11000  位作者建立合作关系。我们认为中信出版获取优质内容的优势主要有以下几点：（1）“中信出版”强大的品牌影响力与号召力；（2）成熟的运营体系，丰富的运作经验，精品化与畅销化的战略理念；（3）多年资源积累与集团资源加持……
        以内容为核心，拓展知识服务与文化消费业务。公司已拓展了包括教育培训、少儿演出、艺术展览在内的文化增值服务业务，从传统的出版公司向知识服务与文化创意公司转型升级。目前文化增值业务营收占比较小，但拥有较大的增长潜力。2018  年营收增速为  36.17%，保持快速增长趋势。
        未来三年，公司将在三大领域发力：（1）大力发展内容创意产业平台。（2）快速构建智慧生活服务连锁网络。（3）打造产业生态链并开展资本运营。
        盈利预测：我们预测中信出版  2019-2021  年实现营收分别为  19.48  亿元、23.06  亿元、27.00  亿元，同比增长  19.18%、18.38%、17.11%；实现归母净利润分别为  2.39  亿元、2.92  亿元、3.51  亿元，同比增长  15.39%、22.57%、20.08%；对应  2019-2021  年  EPS  分别为  1.25  元、1.54  元、1.85  元。
        风险提示：产业政策变化风险；新技术冲击；竞争加剧；市场风险偏好下行。