中银国际-华兰生物-002007-血制品行业显著好转，流感疫苗持续高增长-190702

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        预计  19-21  年净利润  15.25  亿、19.27  亿、23.56  亿，对应估值  28X、22X、18X。公司作为血制品和流感疫苗龙头，业绩持续高增长，维持买入评级。
        支撑评级的要点
        2018  年由于疫苗审批流程严格，同时供给端包括长生和巴斯德供给下降，因此行业整体的供给量是去年的一半。2018  年华兰生物四价流感疫苗产量  500  万人份，三价流感疫苗批签发量超  350  万人份，市场份额居行业首位，疫苗总销售量为  850  万支。2019  年华兰的四价苗仍独家（武汉所正处于申报阶段无法赶上  2019  年上半年的生产季），预计流感疫苗总销量为  1200  万支（净利  4.75  亿）。虽然  2020  年四价流感疫苗的格局会发生变化，但是华兰的流感疫苗经过了  2  年的市场检验，其安全性有效性更值得医护人员和家长的信赖，因此我们认为即使未来有其他家企业的四价流感疫苗上市也不会对华兰的龙头地位产生影响，市占率可以持续保持在  50%-60%。且对于华兰的疫苗业务  2017  年最差的时候已经过去，在供需平衡情况下预计  1500-1700  万支销量可以持续。另外公司的狂犬病疫苗以及四价苗儿童型也将于明年获批生产。2019年疫苗业务归母净利预计至少为  3.6  亿。
        血制品业务  2018  年同比增长  16%左右，营收  24.08  亿，其中增长主要来自白蛋白、特免和因子类产品，其中白蛋白增速  11.5%，特免和因子同比增速  62%。17  年血制品销售费用  8700  万，同比增长  290%，2018  年血制品销售费用  2.1  亿左右，同比增长  141%。但公司的销售费用率相比同行业其他公司仍较低（17  年血制品销售费用率为  4.2%，2018  年血制品销售费用率预计为  8.8%）。2018  年血制品业务净利润  8.0  亿元（净利率  33.2%左右），2019  年血制品业务收入增速至少为  20%，除了白蛋白和特免、因子类产品的增长，增长弹性来自静丙去库存完成，静丙增速预计  17%。销售费用率保持在  7.5%左右，血制品净利润  10.6  亿、净利率  36%左右。
        估值
        我们预计  2019-2021  年净利润  15.25  亿、19.27  亿、23.56  亿，对应估值  29、23、19  倍。公司作为血制品和流感疫苗龙头，业绩持续高增长，维持买入评级。
        评级面临的主要风险
        疫苗销售不达预期，静丙恢复增长不达预期。