华泰证券-估值双周报2019年7月第1周：食品饮料能否持续享有估值溢价？-190704

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        近期食品饮料估值持续溢价，关注低估值+景气/政策预期上升板块
        今年  3  月  PMI  出现单月反弹，但  4  月  PMI  再度回落，同时  CPI  微幅上行引发市场对滞胀的担忧，4  月以来上证综指震荡下行，而食品饮料行业相对上证综指  PE  TTM  持续上升，引发市场关注。我们回顾  2010  以来历史三次  PMI  下行、食品饮料相对大盘估值提升时期，均出现食品饮料仓位快速上升，相对估值提升一般持续至食品饮料行业净利增速环比回落前一个季度、或  PMI  见底回升时期。我们认为低估值+景气/政策预期上升板块有望成为食品饮料相对估值回落后的配置方向，建议关注景气或政策预期向好的电子元器件/通信板块，低估值+业绩增速稳定的医药/房地产。
        2010  年以来三次食品饮料逆势相对上证指数估值提升
        我们回顾  2010  年后三次食品饮料相对上证估值提升时期：2012/4-2012/8，2017/9-2017/32，2018/5-2018/9，均发现  PMI  回落后，食品饮料仓位仍持续上升、食品饮料估值相对大盘估值持续提升。今年  PMI  出现  3  月单月反弹  4  月回落以来，食品饮料出现第四次相对估值提升。历史三次食品饮料相对估值提升均发生在经济景气  PMI  下行后，相对估值提升一般持续至食品饮料行业净利增速环比回落前一个季度、或  PMI  见底回升。
        低估值+景气改善/政策预期上升板块有望成为新配置方向
        我们回顾  2010  年以来三次  PMI  下行、食品饮料相对估值提升时期，发现低估值+净利增速波动幅度较小的行业是食品饮料相对估值回落后的配置方向，具体分为两种情况：1）在  PMI  回升（2012Q3、2017Q4）的情况下，低估值、受益经济景气回升的板块成为换仓方向：  2017Q4-2018Q1机构仓位转向医药生物、计算机、传媒等景气改善的板块。2）食品饮料相对估值回落后未见  PMI  回升（2018Q4），低估值、政策预期改善的板块成为换仓方向：2018Q4  机构仓位转向低估值、盈利未见改善但有政策逆周期调节预期的房地产、低估值和景气回升预期的农林牧渔。
        市场风格：A  股估值震荡上升，小盘股相对大盘股溢价持续回落
        2  月-4  月各板块估值提升，尤其小盘股估值快速提升，4/30  巨潮大小盘  PE  TTM  比值开始下滑，但近期受外围不确定性影响，6  月以来小盘股估值快速回落  26%，巨潮大小盘  PE  TTM  比值回升到  2007  年以来的  81%百分位，小盘股相对大盘股溢价持续回落。各类指数近两周（6/14-7/3）估值均上升5%-8%，创  50  明显跑赢创业板  500、创业板成长。
        估值与行业：金融/电力及公用事业/房地产估值相对较低
        6/14-7/3  各板块  PE  TTM  估值上升，其中非银金融/餐饮旅游上升幅度较大。根据当前的  PB  水平，结合截止至  2019Q1  的四个季度累计滚动计算  ROE  水平，建材、银行板块  PB-ROE  估值相对合理。从行业历史估值来看，传媒、建材、房地产的  PE  TTM  和银行、电力及公用事业的  PB  LF  处在历史低位。
        关注景气/政策预期改善的电子/通信，低估值+业绩增速稳定的医药/房地产
        5  月中美贸易协商不确定性再起，我们通过复盘  2018  年以来外部压力加大/缓和时期的市场表现，发现在外部不确定性阶段，成长板块估值影响较大，而受中美贸易冲突影响较小的食品饮料、农林牧渔、银行和公用事业相对抗跌；而  6  月以来随着当前外部压力缓解，成长板块反弹的概率也较大，此外前期推荐的食品饮料相对估值提升或将受到盈利持续性和  PMI  企稳等因素影响。建议关注景气/政策预期改善的电子/通信，低估值+业绩增速稳定的医药/房地产。
        风险提示：国内经济/货币大幅偏离中性位置，美联储货币政策转鹰，中报业绩不及预期等、中美协商低于预期。