招银国际-普拉达-1913.HK-估值徧高和未来增长面临压力-190705

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        概要。维持下调评级至卖出，目标价亦下调至  21.17  港元，是基于  25  倍的  19  财年预测市盈率。我们相信  Prada  正在做数码化转型，亦努力让品牌更年轻化，及提升品牌在中国的影响力。然而，由于  1）高于预期科技投入和行销费用，2）下半年宏观经济的不确定性令奢侈品的需求变得疲弱和  3）徧高的估值，18-21  财年的销售/净利润复合年增长率只为  3％/  7％，其目前估值为  30  倍  19  财年预测市盈率和  4.3  倍  PEG，公司并不吸引且股价有下行的风险。
        19  财年核心净利润面临压力。19  财年核心净利润面临压力。如果我们排除潜在的专利盒税收优惠（约  5000  万欧元），我们预测的  19  财年核心净利润可能同比下降7％至1.91亿欧元(19财年上半年/  下半年同比下降4％/  10％）。
        19  财年上半年销售增长放缓。19财年上半年销售可能下降  1％（按报告汇率计算，会增长  1％），较  18  财年下半年的低单位数有所放缓。按地区划分的销售增长：日本仍然是正增长的；欧洲相对较好，受惠于欧元贬值；但亚太和美国，因为消费者信心脆弱，表现令人相当失望。当中中国的表现略好一些，也许是因为公司将男装时装秀搬到上海，是首次在米兰以外举办的。
        预计  19  财年的息税前利润会受地域组合，科技和行销相关费用上升所拖累。我们预计  19  财年上半年息税前利润率将下降  1.1  个百分点至  9.3％，原因是：1）香港和澳门销售疲软，因为这些利润率比较高的地区受到了  19  年  2  季度游行示威活动的严重影响（尤其是  6  月份）,  2）额外的科技投资，公司在  19财年  4  月与  Oracle  合作，安装云端的客户分析系统，以获得更即时的资料，更好的财务规划，产品分类和库存管理，以及  3）额外的广告费（会在  19  财年增加约  4000  万欧元），包括任命几位品牌大使（如  Gigi  Hadid、刘雯和蔡徐坤等）。
        欧洲批发商的重组将在  19  财年下半年  到  20  财年上半年拖累销售和利润增长。为了更好地控制降价销售，普拉达采取了更严格的批发政策，这可能导致许多合作欧洲的批发商的关系终止。为此，我们预计  19  财年的特许经营销售额将减少  9％。
        下调评级至卖出并下调目标价至  21.17  港元。我们将评级下调至卖出，并将目标价下调至  21.17  港元，基于  25  倍  19  财年的预测市盈率。我们还将  19财年/  20  财年/  21  财年的每股盈利预测下调  15％/  16％/  16％，考虑到  1）销售增长放缓，2）负面经营杠杆以及  3）运营利润率上升。