新时代证券-2019年下半年消费展望：居民消费承压无碍社零增速企稳-190707

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        2019  年下半年消费展望：居民消费承压无碍社零增速企稳
        居民消费承压。2018  年全年居民消费增速不差，但从  2018  下半年开始，居民消费增速逐渐下滑，在就业压力增加、居民对未来经济预期不佳、贸易摩擦等多重因素影响下，居民消费可能更加谨慎。
        最终消费支出增速可能下滑。最终消费支出由居民最终消费支出与政府最终消费支出组成：1）居民人均消费支出增速与居民最终消费支出增速走势基本一致，根据上文讨论，居民最终消费支出增速预计放缓。2）政府最终消费支出增速与财政收入增速走势一致，受个税改革、增值税减税影响，年初以来财政收入增速较  2018  年放缓，同时，领导人强调接下来要进一步减税降费，因此下半年财政收入增速或继续下滑，预计政府最终消费支出增速也将放缓。
        社零除了居民消费还有社会集团消费。2008  年与  2012  年居民消费支出增速下滑（不论是实物消费还是服务消费），但社零增速上升，这很可能是因为社会集团消费增速回升，这两段时间均对应社融增速从底部回升，企业流动性改善。我们预计下半年社融增速继续缓慢回升，社会集团消费可能较2018  年改善，社零增速有望企稳。
        从消费品结构看下半年社零增速企稳。综合占比与波动率，社零中起主导作用的有汽车消费、地产链消费、石油制品消费：
        1）“低库存+低基数+信用扩张+刺激消费政策”，汽车消费增速可能逐渐筑底回升。
        2）调控未放松，但地产链消费增速下行有底。近期部分城市房地产调控政策收紧，部分重点城市房贷利率现上浮，依靠政策放松刺激地产销售似乎不太现实，但过去  2  年被严重抑制的一二线城市地产需求有望继续释放，2019  年地产销售与投资的格局可能是“一二线好于三四线”。历史经验显示，在货币政策较宽松时，地产销售增速下行有底。
        3）低基数下，四季度石油制品消费增速可能明显回升。石油制品消费增速与油价增速高度相关，美国原油产量增长加上全球经济放缓，如果不发生严重地缘政治风险，下半年原油价格可能走势震荡，中枢较上半年下移，但考虑到  2018  年四季度油价偏低，低基数将推升油价同比增速。
        风险提示：政策落实不及预期