国盛证券-容百科技-688005-前瞻布局，高镍正极龙头地位稳固-190707

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        高镍正极产业化先驱，产品结构优化提升单位盈利，出货量高增驱动业绩大幅增长。公司技术底蕴深厚，核心创始团队是中韩两国正极材料行业领军人物，具备丰富的产业经验。前瞻布局高镍产品，后发先至，率先实现高镍正极产业化，产品性能领先。受益高镍产品占比提升，毛利率持续改善，出货量高增驱动公司营收净利大幅增长，公司  2018  年实现营收  30.41  亿元，同比增长  62%；实现归母净利润  2.13  亿元，同比增长  584%。
        正极高镍化是产业趋势，技术难度大幅提升，将重塑产业格局，提升盈利能力。高镍动力电池优势明显，正极高镍化趋势明确。比克已于  2018  年实现高镍动力电池装车，宁德时代将于  2019  年实现高镍动力电池批量出货，2020年行业高镍电池占比将大幅提升。我们预计国内  2020  年三元正极材料需求15.2  万吨，市场规模将达  384  亿，其中动力用  811  正极需求将达  8.2  万吨，市场规模将达  180  亿。
        高镍正极循环性能及热稳定性较差，需要掺杂、包覆做材料改性方能在产业化中应用，同时设备精度及工艺要求也大幅提升，技术难度显著增加。高镍正极技术门槛大幅提高将倒逼小企业出局，市场份额将向技术领先公司集中，从而改变目前的散乱格局。三元正极普遍采用成本加成定价模式，在高镍正极体系下，烧结环节的技术含量也显著增加，盈利能力也将显著改善。
        率先突破大规模量产工艺，产品技术领先，产品和工艺双重迭代，产能快速扩张，先发优势有望维持。高镍正极从实验室到规模量产的技术复杂度大幅提升，公司是目前国内唯一大批量供货高镍产品的正极厂商，2018  年  811产品市占率  74%，核心客户包括宁德时代、比克及力神。高镍正极认证周期长，公司将率先受益核心客户放量。多梯队产品布局，持续迭代，新投产线持续优化，成品率不断提升。目前公司已量产第三代  NCM811  产品，高容量单晶型  NCM811  已进入试生产阶段，募投扩充前驱体匹配正极产能扩张，差异化领先优势有望得以保持。
        投资建议：我们预计公司  2019-2021  净利润分别为  3.51/5.18/7.21  亿，同比增长分别为  65.0%/47.6%/39.1%。考虑到公司高镍领域的先发优势，综合公司的业绩增速以及历史一级市场估值，给予  10%的估值溢价，对应  2019年  33  倍估值，对应市值  116  亿，对应二级市场股价  29.12  元，给予  0-5%的价差折让，建议询价区间  27.69-29.12  元。
        风险提示：新能源汽车产销不及预期；动力电池高镍化进展低于预期；高镍正极盈利性低于预期；本文给出的估值均基于一定假设，存在误差。