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投资要点
事件：7 月 8 日晚公司发布公告，公司研发的卡瑞利珠单抗单药二线治疗晚期食管鳞癌的随机、开放、化疗药对照、多中心 III 期临床研究（以下简称“ESCORT 研究”）达到主要研究终点。ESCORT 研究结果表明，对于既往一线化疗失败的局部晚期或转移性食管鳞癌患者，接受卡瑞利珠单抗单药治疗对比研究者选择的化疗，可延长患者的总生存期。
详细介绍：ESCORT 研究是一项随机、开放、化疗药对照、多中心 III 期临床研究，由中国人民解放军总医院第五医学中心徐建明教授和中国医学科学院肿瘤医院黄镜教授担任主要研究者。本研究于 2017 年 5 月开始入组患者，截至2019 年 5 月，共有 448 例患者随机入组并接受研究药物，其中 228 例患者接受了卡瑞利珠单抗治疗，220 例患者接受了研究者选择化疗。近日，本研究已达到了预设的主要研究终点，即总生存期。研究表明，对于既往一线化疗失败的局部晚期或转移性食管鳞癌患者，接受卡瑞利珠单抗单药治疗对比研究者选择的化疗，可延长患者的总生存期。该项研究的详细结果将会于 2019 年 9 月，在中国福建省厦门市举办的中国临床肿瘤学会（CSCO）以及西班牙巴塞罗那举行的欧洲肿瘤内科学会年会（ESMO）上同步发布。
点评：食管癌在国内高发，且现有疗法治疗效果有限，卡瑞利珠单抗将为食管癌的二线治疗提供更好的选择。食管癌是我国的特色瘤种，全球接近一半新发患者在国内；根据 CA CANCER J CLIN 2016 统计国内年发病人数超过 47万人，是国内的第 3 大高发肿瘤。食管癌的主要组织分型包括鳞癌和腺癌，海外以腺癌居多，而国内 90%为鳞癌。国内首次确诊食管癌 80%以上已经进入晚期状态，晚期患者 5 年生存期仅为 5-7%；晚期食管癌治疗以化疗为主，总体的获益相对有限，一线治疗为含铂的双药化疗方案，而对于二线治疗没有明确的指南推荐，患者的中位生存期为 6-9 个月。ESCORT 研究的成功意味着应用卡瑞利珠单抗的免疫疗法将给食管癌的治疗带来进步。
卡瑞利珠单抗用于食管癌二线治疗 ESCORT 研究是全球第 3 个在食管癌二线治疗注册性临床中取得成功，也是第 2 个对于食管癌二线非区分 PD-L1 表达的患者取得成功的研究。首个在三期临床取得成功的是 KEYNOTE-181 试验，其试验设计通过进行 PD-L1+分层，最终在（TPS≥ 10）的人群中取得了阳性结果。而 ATTRACTION3 试验由日本 ONO 公司（O 药在日本的权益所有公司）支持发起，今年 1 月宣布取得试验成功，该试验未区分组织分型和 PD-L1 是否表达，相比化疗取得总生存期的统计学延长，但并没有公布详细数据。相较 KEYNOTE-181 和 ATTRACTION3 试验，ESCORT 针对国内患者特点，全部入组食管鳞癌患者，更好的满足国内临床的实际需求。
食管癌的后续研究值得期待。晚期食管癌二线免疫治疗的多项研究已取得成功，一线治疗也在探索中。PD-1 代表产品 K 药和 O 药用于一线治疗的研究已展开，分别为 K 药联合化疗的 Keynote-590 研究和 O 药联合 Ipilimumab 的CheckMate-648 研究；公司在国内处于领先地位，联合化疗的一线治疗研究已去 2018 年中展开。
盈利预测与投资建议：我们预计 2019-2021 年公司归母净利润分别为 54.7 亿元、69.6 亿元、87.1 亿元，同比分别增长 34.5%、27.3%和 25.0%。我们给予公司仿制药及已阿帕替尼、吡咯替尼利润 25-30 倍估值，对应 2019 年市值1300-1560 亿元；对公司创新药梯队进行 DCF 估值，折现系数 8%，已考虑后续不同阶段创新药的上市概率，对应 2019 年价值 1860 亿元，公司 2019年合计整体市值 3160-3420 亿元，对应目标区间 71-77 元，维持 “买入”评级。
风险提示：新药研发不达预期的风险；药品降价风险
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